根據(jù)不完全統(tǒng)計，2023年滬深港三地股市、地方產(chǎn)權(quán)交易所、公開渠道共披露46筆風電資產(chǎn)交易，涉及54間以上項目公司、資產(chǎn)包或投資平臺，裝機容量達到4787MW，交易額超過109億元。

與2021-2022年同期相比，2023上半年交易量出現(xiàn)一定程度回落。這主要是因為：1）2021-2022年上半年交易量較高主要是受到單筆大體量交易影響。2021年初，中國核電完成對中核匯能的并購、北控清潔能源擬借殼中電電機實現(xiàn)資產(chǎn)回歸A股；2022年初，中廣核三期基金、麥格理、寧柏基金等財務(wù)投資人資產(chǎn)包到期轉(zhuǎn)讓。相比，2023年上半年沒有大交易的偶然因素。2）2022年風電資產(chǎn)交易空前活躍，存量可交易資產(chǎn)大多已經(jīng)過一輪易主，新建項目達到可轉(zhuǎn)讓狀態(tài)尚需時日，交易標的相對稀缺。

(資料圖片)

但結(jié)合7-8月已披露公告及市場可獲取談判信息來看，2023年全年資產(chǎn)交易依然活躍，總量預計超過15GW。具體項目信息列表如下。

表1 2023年上半年風電資產(chǎn)交易信息統(tǒng)計

海上靜悄悄，陸上熱鬧鬧

2023年的風電資產(chǎn)交易呈現(xiàn)出多個與往年不同的特征。

首先，從可交易規(guī)模來看，三北地區(qū)一直是資產(chǎn)交易熱門區(qū)域，但2023年上半年交易重心明顯轉(zhuǎn)移至中東部，河南拔得頭籌。這與過去幾年中東部地區(qū)裝機增長密切相關(guān)，截至2022年末河南風電累計裝機排名第八，2020-2022年間五個新增裝機超千萬千瓦的省份中河南位居第四，為資產(chǎn)交易提供了廣泛標的。

圖1 2023年上半年風電資產(chǎn)交易地區(qū)分布-省份

圖2-3 2023年上半年風電資產(chǎn)交易地區(qū)分布-區(qū)域及類型

第二，海上項目交易規(guī)模明顯回落。上半年僅錄得一筆中天科技集團內(nèi)轉(zhuǎn)讓江蘇400MW海上項目小股權(quán)的關(guān)聯(lián)交易。近年來，海上項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要有兩種情況。一是出于融資目的，因此轉(zhuǎn)讓時間大多集中在擬建和在建階段，但部分項目會選擇在核準之初即成立合資公司，為此未體現(xiàn)為股權(quán)轉(zhuǎn)讓。由于2021年是海上項目搶裝年，2021-2022年海上項目通過讓渡股權(quán)進行融資的交易十分活躍，年交易規(guī)模在2000MW上下，但2023年海上項目處于瓶頸期，省管區(qū)域項目開發(fā)殆盡，可投資項目已基本明確主體和股權(quán)融資方案，國管區(qū)域項目尚待開放，建設(shè)和融資需求不活躍，股權(quán)轉(zhuǎn)讓也因此風平浪靜。海上項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓的第二個原因是退出，存在這一需求的往往是建設(shè)期主動或被動入股的產(chǎn)業(yè)鏈公司，待項目建成后會選擇將小股權(quán)退出給集團內(nèi)上市公司或項目大股東，歷史上明陽智能、電氣風電、中天科技、海力風電等主體均進行過類似操作。

此外，海外資產(chǎn)交易成為近年來的固定選項之一。2023年上半年交易主要是金風科技繼續(xù)退出澳洲兩個風電項目剩余股權(quán)。從趨勢來看，疫情放開后風電產(chǎn)業(yè)從制造到投資環(huán)節(jié)走出去的步伐極為積極。從項目轉(zhuǎn)化周期來看，2024年海外資產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓和合資合作預計將迎來新一輪行情。

交易標的化整為零

過去兩年，風電資產(chǎn)交易規(guī)模大型化趨勢十分明顯。行業(yè)從最早的“一個一個地賣”逐步演化為“一批一批地賣”，再進一步上升到平臺化融資。但2023年資產(chǎn)交易規(guī)模首次回歸零散化。上半年46筆交易中，除了山東水發(fā)出售資產(chǎn)包300MW資產(chǎn)包、遼寧能源收購的體系內(nèi)開發(fā)平臺外，其他項目均為整裝或常規(guī)項目，一反打包出售常態(tài)。

小項目當中，分散式項目表現(xiàn)格外搶眼，2023年上半年共有27筆交易標的資產(chǎn)在50MW以下。究其原因，首先是由于2021-2022年海量交易后，可轉(zhuǎn)讓的、存量有出售意愿、但未易主的項目規(guī)模銳減；新一輪項目投運尚需時日，因此可交易資產(chǎn)存在一定程度斷檔。第二，作為被遺忘的角落，市場長期關(guān)注點在集中式項目，但其實十三五后期內(nèi)蒙、山西、河南等省份均核準了大量的分散式項目，這批項目在搶裝過后陸續(xù)集中投運，提供了廣泛的交易標的。第三，在集中式項目普遍需要參與交易、考核、分攤等原因而導致電價明顯降低、不確定性增強的背景下，暫時無需參與交易的分散式項目投資吸引力相對上升。

轉(zhuǎn)讓方?jīng)]有批量化賣項目的另一個原因是等不起。主機廠家一直是風電項目的主要賣方，但在持續(xù)的價格戰(zhàn)之下，制造業(yè)務(wù)營收和利潤普遍下降，2023半年報業(yè)績承壓，部分廠家難以等待資產(chǎn)包的談判周期，而被迫選擇更快速的零散出售方式。不過，結(jié)合市場信息來看，資產(chǎn)交易規(guī)模大型化趨勢并未改變。只是由于交易談判周期更長，難度更大，今年正在進行中的潛在資產(chǎn)包交易預計將在下半年尤其是四季度逐一公布。

從股轉(zhuǎn)階段來看，由于海上項目資產(chǎn)交易較少，大部分基地項目均為大型能源企業(yè)自主開發(fā)獲得，暫未開展股權(quán)轉(zhuǎn)讓，為此建設(shè)期通過股權(quán)融資的需求并不強烈，今年資產(chǎn)交易以出售在運資產(chǎn)、變現(xiàn)開發(fā)收益為主要動力，也使得在運資產(chǎn)成為交易標的的絕對主力(80.2%)。

圖4-6 2023年上半年風電資產(chǎn)交易項目類型、單筆容量及經(jīng)營期階段分布

國企持續(xù)領(lǐng)航，主體日漸多元

從賣方來看，市場間歇性流傳某些國企不再收購資產(chǎn)的傳聞，事實證明無論是國有還是地方能源企業(yè)，收購新能源資產(chǎn)的模式?jīng)]有變化，步伐也沒有停止。中核、國電投、京能、三峽系是風電收購市場核心買家，四個集團收購規(guī)模占上半年可統(tǒng)計總規(guī)模的2/3。如果一個主體想要轉(zhuǎn)讓項目，找這四家公司洽談，估計是達成交易概率最高的選擇。

收購模式上，核心買家存在一些區(qū)別。由于中國核電已經(jīng)完成對中核匯能的收購、三峽能源已經(jīng)上市，這兩家公司直接以上市公司為主體收購項目，達到壯大資產(chǎn)負債表、提高風光裝機規(guī)模的目標。相比，京能集團上市主體較多，各主體間存在一定的競爭關(guān)系，未見明顯的區(qū)別與配合，戰(zhàn)略意圖尚不清晰。與五大其他幾家公司相比，國電投資產(chǎn)上市比例偏低，從并購路徑來看存在二次交易逐步上市的特征，即未上市省公司先進行自主開發(fā)或并購，時機成熟后轉(zhuǎn)讓至港股上市之中國電力或A股上市之上海電力、吉電股份等主體。此外，部分國電投省公司以基金或合資平臺作為收購主體，此舉有利于借助自身資信和品牌優(yōu)勢，最大程度利用社會低成本資金，降低股權(quán)投資支出，提高股權(quán)投資回報。這也讓國電投體系同時出現(xiàn)在資產(chǎn)的買方和賣方，實現(xiàn)自身從項目開發(fā)商、運營商向資產(chǎn)做市商的轉(zhuǎn)變。

另外，受疫情和經(jīng)濟下行等因素影響，傳統(tǒng)行業(yè)上市公司業(yè)績變差，A股市場涌現(xiàn)大量“殼”資源，而近年來，風光項目抗風險、容易估值和再交易的活躍資產(chǎn)特性被越來越多的人認可，成為借殼上市的置入資產(chǎn)選擇。比如晨豐科技擬進行控股權(quán)轉(zhuǎn)讓，并以現(xiàn)金購買新實控人持有的7家新能源及配網(wǎng)項目公司，其中4家為風電項目公司。在可預見的未來，這一模式預計還將持續(xù)開花結(jié)果。

從賣方來看，產(chǎn)業(yè)鏈仍然是項目最大供給方，而且參與主體更加豐富。去補貼后，項目規(guī)劃權(quán)、分配權(quán)下移至省市，也因此讓“投資換資源”等不合理的攤派行為野火燒不盡、春風吹又生。在落地主機廠變得冗余后，地方政府還會要求落地供應(yīng)鏈其他環(huán)節(jié)工廠。這是一個負擔，也是一個無奈之下的商機，讓供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)看到了投資換資源、快速變現(xiàn)的潛在價值。

圖7-9 2023年上半年風電資產(chǎn)交易賣方、買方主要參與者及凈買入狀態(tài)/MW

估值走高，一瓦難求

由于信息披露有限，風電資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓估值一直難以準確計算和統(tǒng)計。上半年信息披露較為完整的是9個項目、合計裝機1013.5MW。以股權(quán)轉(zhuǎn)讓對價及基準日項目公司賬面資產(chǎn)、負債等信息可以推算出，近期陸上含補貼風電資產(chǎn)估值在9-11元/w左右，較往年有所回升。

這主要是因為：1）往年交易標的集中在三北尤其是西北地區(qū)，交易目的以現(xiàn)金流回收為主，一般按照賬面值+少許溢價轉(zhuǎn)讓。2023年上半年交易標的多為中東部非限電非交易省份的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，項目收益確定性更高，為此現(xiàn)金流折現(xiàn)估值較高；2）補貼核查后，有半數(shù)以上風電項目進入合規(guī)清單，從補貼回款來看，進入合規(guī)清單項目補貼回款速度和比例明顯提升，不同地區(qū)回款比例在35%-90%不等，中東部地區(qū)項目回款率更高，以此為依據(jù)預測現(xiàn)金流，有利于估值走高；3）2021-2022連續(xù)兩年年均20GW以上規(guī)模轉(zhuǎn)讓，目前可供轉(zhuǎn)讓的成熟資產(chǎn)較少，才會出現(xiàn)項目標的從集中轉(zhuǎn)向分散的變化，也讓可轉(zhuǎn)讓標的待價而沽，估值水漲船高。

綜合來看，2023年的風電資產(chǎn)交易展現(xiàn)出與以往不同的特征，這體現(xiàn)了行業(yè)在連續(xù)兩年亢奮交易后的短暫喘息和蓄勢待發(fā)。

此外，風光項目被資本市場認可的程度在日漸提升。上市公司購買風光項目將不僅止步于點綴和改善估值，而可能是保殼續(xù)命。

從趨勢來看，下半年風電資產(chǎn)交易持續(xù)活躍，2023年度交易總量預計超過15GW。2024年，在海外和海上的推動下，將會迎來更為嶄新的一頁。

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