距離2021年全年股市行情“收官”只不到兩周時(shí)間，公募基金即將開啟征戰(zhàn)2022年的序幕。

年底A股市場(chǎng)震蕩起伏，市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯風(fēng)格切換，如何看待市場(chǎng)的這種變化？在投資上該如何調(diào)倉(cāng)換股？2022市場(chǎng)會(huì)如何演繹？后市A股還有哪些投資機(jī)會(huì)和需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)？

針對(duì)上述問(wèn)題，基金君采訪了：

廣發(fā)高端制造基金經(jīng)理鄭澄然

長(zhǎng)城基金副總經(jīng)理、投資總監(jiān)楊建華

銀華基金董事總經(jīng)理、銀華心怡基金經(jīng)理李曉星

平安基金經(jīng)理神愛前

大成基金研究部董事總經(jīng)理、大成新銳產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理韓創(chuàng)

匯豐晉信研究總監(jiān)、匯豐晉信研究精選擬任基金經(jīng)理陸彬

金鷹基金權(quán)益投資部執(zhí)行總經(jīng)理、基金經(jīng)理韓廣哲

恒越基金投資副總監(jiān)、權(quán)益投資總監(jiān) 高楠

這8位績(jī)優(yōu)基金經(jīng)理，共同把脈股市后市走向和結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。

基金君整理了他們的金句如下：

鄭澄然：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)展望明年，在今年熱門板塊已經(jīng)有較大漲幅的情況下，預(yù)計(jì)明年的結(jié)構(gòu)性行情可能會(huì)演繹得更加極致，今年是行業(yè)和行業(yè)之間的結(jié)構(gòu)性差異，明年這種漲幅差異可能會(huì)細(xì)化到行業(yè)內(nèi)部，甚至是同一方向的不同細(xì)分板塊之間都會(huì)出現(xiàn)很大差異。

楊建華：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)展望明年，經(jīng)過(guò)一年的修正，市場(chǎng)整體上回到了一個(gè)相對(duì)均衡的位置，明年會(huì)是偏震蕩整理的格局，需要自上而下挖掘一些相對(duì)于今年有顯著改善的、估值合理的個(gè)股。

李曉星：成長(zhǎng)股投資就是投變化，投資變化最受益的方向。不是壁壘，而是壁壘形成的過(guò)程。從整體的產(chǎn)業(yè)變化來(lái)看，正在發(fā)生三大變化：能源結(jié)構(gòu)的變化、地緣政治的變化，以及反壟斷的背景下，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)也會(huì)發(fā)生新的變化。

神愛前：對(duì)明年的總體思考是，結(jié)構(gòu)性行情，分化收斂。總體的調(diào)倉(cāng)方向是，持倉(cāng)更加偏均衡化，對(duì)于電子、半導(dǎo)體等TMT板塊、消費(fèi)板塊持倉(cāng)有所增加，在電子、半導(dǎo)體、光伏、電池、消費(fèi)、汽車零部件等方向偏均衡布局。

韓創(chuàng)：明年風(fēng)格會(huì)更均衡，不會(huì)像去年或今年這么極端。若明年要出現(xiàn)比較明顯的風(fēng)格切換，則需要有比較大的政策背景，比如地產(chǎn)相關(guān)政策出現(xiàn)明顯變化或者為了穩(wěn)經(jīng)濟(jì)出臺(tái)一些強(qiáng)有力政策，有可能會(huì)促成風(fēng)格轉(zhuǎn)換。

陸彬：明年投資主題是價(jià)值回歸、優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)。價(jià)值回歸里，以房地產(chǎn)龍頭公司為代表的價(jià)值股，明年可能會(huì)有估值提升的機(jī)會(huì)。優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)會(huì)在新能源、醫(yī)藥、TMT里面去找基本面和估值更匹配的行業(yè)。

韓廣哲：展望明年，核心還是在于找到在自己投資框架之內(nèi)，行業(yè)增速較快、個(gè)股市占率領(lǐng)先的中大市值公司，爭(zhēng)取能夠取得持續(xù)的增長(zhǎng)。這樣的機(jī)會(huì)也是長(zhǎng)期值得布局的，不會(huì)依據(jù)過(guò)于短期的情況影響到自己的組合。

高楠：未來(lái)一個(gè)季度，宏觀政策環(huán)境預(yù)計(jì)是“寬貨幣、結(jié)構(gòu)性寬信用、寬財(cái)政”，期間宏觀流動(dòng)性充裕、經(jīng)濟(jì)預(yù)期企穩(wěn)，A股整體估值提升概率較大。風(fēng)格上，寬貨幣利好成長(zhǎng)股、寬信用利好價(jià)值股，預(yù)計(jì)是成長(zhǎng)與價(jià)值的平衡。

2021年演繹“分化”行情

中國(guó)基金報(bào)記者：2021年已經(jīng)接近尾聲，今年大盤兩度突破3700點(diǎn)后回落。站在年末，你如何評(píng)價(jià)今年的市場(chǎng)行情？

鄭澄然：“碳中和”是今年市場(chǎng)當(dāng)之無(wú)愧的主線，不管是做加法的新能源，還是做減法的周期行業(yè)，都有較好的表現(xiàn)。如果把所有這些行業(yè)特別是中游比作一根彈簧，彈簧的下端連接的是這個(gè)行業(yè)的需求，上端連接的就是它的原材料成本，今年市場(chǎng)反映的現(xiàn)象是上游成本端越來(lái)越重，在這個(gè)擠壓過(guò)程中可以看到有些彈簧出現(xiàn)問(wèn)題，像地產(chǎn)鏈相關(guān)的行業(yè)、工程機(jī)械、家電等等，要么是需求萎縮，要么是盈利水平出現(xiàn)下滑。而經(jīng)受住這種擠壓、表現(xiàn)出很強(qiáng)韌性的行業(yè)像新能源、軍工等等，則屬于需求比較景氣、盈利能力還不錯(cuò)的板塊，所以走出獨(dú)立的結(jié)構(gòu)化行情。

楊建華：今年是一個(gè)行情極端分化的年份，分化嚴(yán)重程度超過(guò)了過(guò)往任何一年。這主要體現(xiàn)在，一是不同行業(yè)間的分化明顯。一方面，景氣度比較高的新能源全年表現(xiàn)突出，偏上游的強(qiáng)周期個(gè)股全年走勢(shì)比較強(qiáng)；另一方面，受疫情影響，過(guò)去兩年漲幅較大、估值較高的消費(fèi)、醫(yī)藥等核心資產(chǎn)今年以來(lái)的調(diào)整時(shí)間和調(diào)整幅度較大。

二是表現(xiàn)在大小盤風(fēng)格的切換上。今年以來(lái)，小市值個(gè)股整體表現(xiàn)明顯優(yōu)于大盤藍(lán)籌股。經(jīng)歷了過(guò)去兩年的接連上漲，所謂核心資產(chǎn)的估值已經(jīng)偏高，雖然這些公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不錯(cuò)，但股價(jià)走勢(shì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)水平。在景氣度切換、疫情因素影響、宏觀經(jīng)濟(jì)層面擾動(dòng)及外圍市場(chǎng)干擾下，大小市值個(gè)股出現(xiàn)出現(xiàn)了高低互換。

三是產(chǎn)業(yè)鏈上下游的分化。上游大宗原材料類個(gè)股今年表現(xiàn)較好，而偏下游的消費(fèi)類個(gè)股表現(xiàn)較差，這主要跟經(jīng)濟(jì)的基本面、國(guó)家出臺(tái)的雙碳政策和疫情有關(guān)。

李曉星：回顧我們年初提出的今年的市場(chǎng)觀點(diǎn)，“聚焦比較優(yōu)勢(shì)，回避犀牛風(fēng)險(xiǎn)。”比較優(yōu)勢(shì)指的是科技和消費(fèi)里面的優(yōu)質(zhì)公司，犀牛風(fēng)險(xiǎn)指的是地產(chǎn)鏈條相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

我們應(yīng)該說(shuō)可以看對(duì)了一句半，科技漲幅居前，地產(chǎn)鏈跌幅居前，消費(fèi)也有過(guò)高光時(shí)刻，但是全年維度看，消費(fèi)表現(xiàn)總體并不出彩。今年的市場(chǎng)和2015年特別像，宏觀經(jīng)濟(jì)壓力較大，主要壓力來(lái)自以下幾個(gè)方面：一是房地產(chǎn)的壓力，二是基建投資不及預(yù)期，三是疫情的反復(fù)。在此背景下，流動(dòng)性相比去年更為寬松。宏觀經(jīng)濟(jì)下行疊加流動(dòng)性寬松的組合，天然更適合小市值股票，此外，小市值股票還有“專精特新”的加持。這就像2015年，在“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的助推下，疊加流動(dòng)性寬松，小市值股票漲幅非常大。

和2015年一樣，今年市場(chǎng)是科技股比較好做的一年。科技股估值彈性大，格局不太穩(wěn)定，但大家對(duì)短期景氣度更推崇，與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)性弱。在流動(dòng)性推升的市場(chǎng)里，中小市值的科技股往往表現(xiàn)更為亮眼。對(duì)消費(fèi)股來(lái)講，和居民收入、一些行業(yè)政策都密切相關(guān)，面臨的挑戰(zhàn)也更多，總體表現(xiàn)一般般。

陸彬：其實(shí)今年整體比我想的預(yù)期要好。

第一，新能源行業(yè)的基本面其實(shí)是超預(yù)期的，包括碳中和、美國(guó)政策的各種加強(qiáng)；

第二，周期也比較超預(yù)期。我們本來(lái)也看到了今年周期的大機(jī)會(huì)，也有布局。今年是在碳中和方向下影響的周期行情，烈度和彈性也比預(yù)期的要大；

第三，中小盤今年整體表現(xiàn)業(yè)比較超預(yù)期。年初的時(shí)候茅指數(shù)情緒比較高，我們就說(shuō)今年可能是比較困難的，要翻石頭，要賺辛苦錢，要注意風(fēng)險(xiǎn)。

今年好在我們抓住了幾次大的機(jī)會(huì)，雖然說(shuō)沒有那么極致。不過(guò)我在做決策的時(shí)候，是同時(shí)考慮風(fēng)險(xiǎn)和各方面的情況，尤其是在今年這種環(huán)境下，肯定需要考慮風(fēng)險(xiǎn)。因此哪怕讓我重新再做一次也是，不可能不顧風(fēng)險(xiǎn)在一個(gè)方向上做得非常極致。

韓廣哲：2021年的市場(chǎng)是沿著各個(gè)行業(yè)景氣度的情況發(fā)展的，只要這個(gè)行業(yè)需求好，價(jià)格有上漲，包括一些供給相對(duì)緊缺的環(huán)節(jié)，比如說(shuō)煤炭、有色，或者新能源汽車?yán)锩娴囊恍┎牧系龋@些行業(yè)的表現(xiàn)都是非常好的。

而那些相對(duì)估值經(jīng)過(guò)去年的上漲后，比較高的一些方向，比如說(shuō)消費(fèi)，或者是受到成本上漲，受到?jīng)_擊的一些消費(fèi)品種表現(xiàn)是一般的。

整個(gè)從全年來(lái)看的話，延續(xù)著需求向好，景氣度比較有保障的行業(yè)，表現(xiàn)是比較突出的。

神愛前：今年下半年以來(lái)市場(chǎng)分化較大，但實(shí)際上2017年同樣分化很大，都屬于市場(chǎng)風(fēng)格再平衡的過(guò)程。2017年修正的是2012-2015年過(guò)于偏TMT成長(zhǎng)的風(fēng)格，今年修正的是2016-2020年過(guò)于偏消費(fèi)醫(yī)藥的風(fēng)格。今年在機(jī)構(gòu)主流股票中，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)因子起的作用最大，流動(dòng)性對(duì)估值的擴(kuò)張作用在弱化，是典型的一種業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲的市場(chǎng)階段。

高楠：近幾年盡管信用并未有明顯擴(kuò)張，但因?yàn)榱鲃?dòng)性的持續(xù)流入，A股市場(chǎng)延續(xù)了賺錢效應(yīng)，但資金的流入方向也是結(jié)構(gòu)性的，所以今年的行情結(jié)構(gòu)分化特別明顯，板塊輪動(dòng)節(jié)奏較快，疊加各類產(chǎn)業(yè)政策影響，有鼓勵(lì)也有限制，一些高景氣度的賽道脫穎而出，成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)占優(yōu)但也有回撤分歧，部分核心資產(chǎn)受基本面壓制仍未顯反轉(zhuǎn)。相比指數(shù)的點(diǎn)位變化，我們的投資策略始終堅(jiān)持自下而上精選確定性最高的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股，所以更關(guān)注產(chǎn)業(yè)前景和具體上市公司的盈利增速。

動(dòng)態(tài)調(diào)整最具性價(jià)比標(biāo)的

中國(guó)基金報(bào)記者：近期市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯風(fēng)格切換，如何看待市場(chǎng)的這種變化？今年最后十幾天，是否會(huì)進(jìn)行調(diào)倉(cāng)？調(diào)倉(cāng)方向大概是什么？

鄭澄然：今年市場(chǎng)風(fēng)格來(lái)回切換，對(duì)大基金的管理增加了難度。這也從側(cè)面反映了投資者的分歧比較大，大家對(duì)某些影響因素持截然不同的看法，并在市場(chǎng)上有比較極致的體現(xiàn)。我對(duì)目前組合的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)還是比較滿意，比較有信心應(yīng)對(duì)明年的市場(chǎng)。

楊建華：市場(chǎng)總愿意去尋找那些性價(jià)比最高的投資機(jī)會(huì)，等某個(gè)板塊漲到一定程度，吸引力不足時(shí)，市場(chǎng)就會(huì)去尋找新的機(jī)會(huì)，下一個(gè)新的機(jī)會(huì)很可能就會(huì)重新輪轉(zhuǎn)回來(lái)。今年年初低估值的板塊，現(xiàn)在已經(jīng)基本上漲到位，明年的預(yù)期應(yīng)該不會(huì)太高。而年初高估值的消費(fèi)、醫(yī)藥等核心資產(chǎn)，現(xiàn)在基本調(diào)整到位，目前市場(chǎng)的估值差已經(jīng)收斂到較窄位置，市場(chǎng)對(duì)疫情防控的悲觀預(yù)期也反映在股價(jià)中，風(fēng)格面臨再度切換的狀態(tài)，未來(lái)相當(dāng)于重新開始。

李曉星：我們不太會(huì)關(guān)注市場(chǎng)的風(fēng)格飄向哪里，最核心的還是行業(yè)景氣度、公司業(yè)績(jī)?cè)鏊佟⒐举|(zhì)地和估值的匹配度，因?yàn)樽罱K還是要靠業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)賺錢的。我們會(huì)是根據(jù)性價(jià)比來(lái)進(jìn)行一些調(diào)倉(cāng)，但是不會(huì)因?yàn)槟甓鹊淖兓{(diào)倉(cāng)。相比于往年，我們今年消費(fèi)的配置偏低，明年我們會(huì)比今年更均衡一些。

神愛前：市場(chǎng)本身運(yùn)行有著自己的一些波動(dòng)規(guī)律，在年末年初市場(chǎng)出現(xiàn)一些風(fēng)格博弈、市場(chǎng)波動(dòng)，十分正常。但短期的風(fēng)格博弈，并無(wú)太多中長(zhǎng)期的意義。真正的中長(zhǎng)期趨勢(shì)，一定是由業(yè)績(jī)周期、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、業(yè)績(jī)估值性價(jià)比決定的，所以對(duì)于短期的風(fēng)格博弈，我一直是淡化處理。我管理基金的調(diào)倉(cāng)，不會(huì)站在最后十幾天才考慮明年的布局，我一般在9-10月就會(huì)思考并布局明年。

陸彬：我們會(huì)不斷去動(dòng)態(tài)衡量上市公司基本面和估值，選擇出最具性價(jià)比或風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高的投資機(jī)會(huì)，并以此為依據(jù)結(jié)合市場(chǎng)情緒、基本面變化、風(fēng)險(xiǎn)情況等等因素進(jìn)行調(diào)倉(cāng)。年末與否不是我們考慮的因素，我們會(huì)保持既有的投資節(jié)奏。

韓廣哲：對(duì)這種風(fēng)格的變化，比如說(shuō)大小盤或者行業(yè)的變化，我覺得市場(chǎng)從來(lái)都是這樣的，也是比較正常的現(xiàn)象。

對(duì)于我在年末的投資方面，還是會(huì)沿著景氣度比較好的方向去精選行業(yè)，精選個(gè)股。在年底的這段時(shí)間里，針對(duì)明年的行業(yè)做一些布局和調(diào)整。

淡化短期排名

注重長(zhǎng)周期考核

中國(guó)基金報(bào)記者：與往年相比，今年年底的基金排名戰(zhàn)似乎不是很激烈，對(duì)此您怎么看？您自身是否有排名壓力？

鄭澄然：今年市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性演繹比較極致，到現(xiàn)在接近年末，市場(chǎng)反倒回到了一個(gè)平淡的狀態(tài)，各個(gè)板塊都以震蕩為主，所以相對(duì)排名基本進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)。我不太在意短期的漲跌，也沒有短期排名的壓力，公司更加注重的是長(zhǎng)周期的考核。

楊建華：這是市場(chǎng)逐漸成熟的表現(xiàn)，過(guò)于關(guān)注短期排名并不利于行業(yè)發(fā)展。我個(gè)人不太關(guān)注排名，更多思考的是市場(chǎng)機(jī)會(huì)、個(gè)股機(jī)會(huì)地挖掘和投資者的長(zhǎng)期體驗(yàn)。

李曉星：我們的資本市場(chǎng)逐漸成熟，更多的基金公司已經(jīng)變成了業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期導(dǎo)向，相比于之前的只看1年的排名，轉(zhuǎn)而看3-7年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，基金是否給持有人賺到了錢，是絕大多數(shù)基金公司和基金經(jīng)理更為追求的事情。對(duì)于我個(gè)人來(lái)講，畢竟管理的年限也不短了，短期排名壓力并不是很大的，而對(duì)于長(zhǎng)期，更多追求的是給持有人賺到更多的錢。

韓廣哲：從我自身而言，并不太會(huì)去關(guān)注排名。主要還是以中長(zhǎng)期的視角去管好組合，做好收益，給持有人帶來(lái)收益才是我們長(zhǎng)期追求的目標(biāo)。

神愛前：我這幾年越來(lái)越淡化排名的考量。持有人利益是第一位的，合理控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下，持續(xù)為持有人賺取超額回報(bào)、優(yōu)秀回報(bào)，是我最主要的追求，排名、規(guī)模只是業(yè)績(jī)的附加物。

高楠：基金經(jīng)理還是把關(guān)注點(diǎn)放在研究和投資管理上，排名是水到渠成的過(guò)程，短期排名就更不可控了，我們追求可復(fù)制的中長(zhǎng)期穩(wěn)健的超額收益，評(píng)價(jià)導(dǎo)向也更傾向于三年乃至更長(zhǎng)周期。

2022年風(fēng)格或更均衡

宏觀政策、流動(dòng)性、中美關(guān)系等成關(guān)注度

中國(guó)基金報(bào)記者：展望明年，您對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)環(huán)境有何看法？結(jié)構(gòu)性行情是否會(huì)延續(xù)？影響市場(chǎng)的核心因素有哪些？主要風(fēng)險(xiǎn)有哪些？

鄭澄然：前段時(shí)間大家談?wù)摗皽洝北容^多，最近談?wù)摫容^多的是明年流動(dòng)性相對(duì)寬松。大家對(duì)宏觀的預(yù)期會(huì)隨著政策的出臺(tái)而不斷動(dòng)態(tài)調(diào)整。我個(gè)人對(duì)明年市場(chǎng)環(huán)境仍然比較樂(lè)觀，主要是基于流動(dòng)性寬松以及部分行業(yè)企業(yè)盈利的良好預(yù)期。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)展望明年，在今年熱門板塊已經(jīng)有較大漲幅的情況下，預(yù)計(jì)明年的結(jié)構(gòu)性行情可能會(huì)演繹得更加極致，今年是行業(yè)和行業(yè)之間的結(jié)構(gòu)性差異，明年這種漲幅差異可能會(huì)細(xì)化到行業(yè)內(nèi)部，甚至是同一方向的不同細(xì)分板塊之間都會(huì)出現(xiàn)很大差異。明年市場(chǎng)的主要風(fēng)險(xiǎn)可能還是來(lái)自美國(guó)加息政策對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀環(huán)境的影響。

楊建華：明年應(yīng)該是機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)都存在的一年，從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的措辭和表述來(lái)看，經(jīng)濟(jì)下行壓力蠻大的，穩(wěn)增長(zhǎng)的力度也比較大。從財(cái)政政策和貨幣政策來(lái)看，新能源通稿中的措辭非常具體和到位，對(duì)于明年的經(jīng)濟(jì)增速應(yīng)該有一定的期待，所以明年應(yīng)該是充滿希望的一年。

綜合考慮當(dāng)前各個(gè)板塊之間估值水平的差別、行業(yè)景氣度的差別、大小盤個(gè)股估值結(jié)構(gòu)上的差別，以及宏觀經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)，我們初步判斷明年上市公司整體業(yè)績(jī)?cè)鏊俨粫?huì)太高，因?yàn)榻衲甑幕鶖?shù)比較高，但是流動(dòng)性非常寬裕，所以明年整體來(lái)講機(jī)會(huì)比較多。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)展望明年，經(jīng)過(guò)一年的修正，市場(chǎng)整體上回到了一個(gè)相對(duì)均衡的位置，明年會(huì)是偏震蕩整理的格局，一些主題板塊也會(huì)有一定熱度，會(huì)吸引很多資金的關(guān)注，但個(gè)股上的機(jī)會(huì)應(yīng)該更多，需要自上而下挖掘一些相對(duì)于今年有顯著改善的、估值合理的個(gè)股。

李曉星：展望明年的話，我們對(duì)于經(jīng)濟(jì)比今年更為樂(lè)觀一些。今年因?yàn)榉康禺a(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)的低迷以及疫情的反復(fù)，疊加去年的基數(shù)效應(yīng)，整體走勢(shì)是前高后低，這個(gè)對(duì)于順周期標(biāo)的的投資是非常不利的。

現(xiàn)在我們可以看到高層提出六穩(wěn)六保，各個(gè)行業(yè)的穩(wěn)增長(zhǎng)措施在相繼出臺(tái)，我們相信在明年會(huì)逐步發(fā)揮作用。我們可以看到，高層對(duì)于中小微企業(yè)的支持是最為明顯的，中小微企業(yè)解決了90%以上的就業(yè)。市場(chǎng)往往認(rèn)為上市公司里面的中小企業(yè)就是中小微企業(yè)的代表，其實(shí)這個(gè)是錯(cuò)誤的，能夠上市的企業(yè)基本都不在中小微企業(yè)的范疇。那中小微企業(yè)對(duì)應(yīng)的投資標(biāo)的是什么呢？我們認(rèn)為是消費(fèi)相關(guān)，今年整體消費(fèi)不好的原因就是中小微企業(yè)的經(jīng)營(yíng)困難，我們相信中小微企業(yè)的經(jīng)營(yíng)改善會(huì)帶動(dòng)就業(yè)和大眾的收入，從而提升大眾消費(fèi)的能力，最終帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到良性發(fā)展過(guò)程中。我們對(duì)于消費(fèi)比市場(chǎng)多一份信心。

今年的大小盤股票表現(xiàn)差異很大，今年跟2015年的市場(chǎng)很像，不乏優(yōu)質(zhì)的中小市值公司通過(guò)自己的努力經(jīng)營(yíng)使得業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，但不可否認(rèn)的是，也有相當(dāng)數(shù)量的公司，上漲只是靠一些邏輯和預(yù)期。這樣的市場(chǎng)走勢(shì)，后面的背景是異常寬松的流動(dòng)性、龍頭反壟斷和經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)。

我們認(rèn)為看兩年維度，經(jīng)濟(jì)一定會(huì)向上走，流動(dòng)性也會(huì)逐步回歸正常。核心資產(chǎn)里面都是各個(gè)行業(yè)的龍頭，而各個(gè)行業(yè)的龍頭跟經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性是更大的。在經(jīng)濟(jì)上行流動(dòng)性下行的大背景下，核心資產(chǎn)的超額往往是更大的。我們近期行業(yè)調(diào)研的結(jié)論是，龍頭公司在過(guò)去一年的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)并沒有減小，在很多行業(yè)反而是加大的，然后有很多公司的估值反而在行業(yè)內(nèi)變得是便宜的。優(yōu)質(zhì)公司的表現(xiàn)時(shí)間遲早會(huì)來(lái)臨，就像2015年之后，流動(dòng)性潮水退去的時(shí)候，就是優(yōu)質(zhì)公司表現(xiàn)的甜蜜時(shí)光了。

陸彬：明年市場(chǎng)我覺得相對(duì)于今年來(lái)看，對(duì)于投資來(lái)說(shuō)可能會(huì)更加“友好”。

首先是宏觀層面。由于明年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力可能會(huì)變大，高層會(huì)議釋放出來(lái)的信號(hào)至少都是以穩(wěn)為主。明年又有二十大，非常重要的一年。這樣的一個(gè)大背景下，其實(shí)宏觀環(huán)境對(duì)股市應(yīng)該是會(huì)比較友好的，有宏觀政策和財(cái)政政策的托底。明年經(jīng)濟(jì)有一定壓力，PPI大概率下來(lái)了，就像豬價(jià)也在歷史低位。明年大家對(duì)于流動(dòng)性其實(shí)是不擔(dān)心的。在這樣一個(gè)大環(huán)境下，可能不是大牛市的環(huán)境，但對(duì)股票應(yīng)該是比較溫暖友好的。除非明年我們看到海外出現(xiàn)大的金融危機(jī)或者大的風(fēng)險(xiǎn)，但這個(gè)誰(shuí)都不好預(yù)測(cè)。

其次，從中觀來(lái)看，A股市場(chǎng)的許多白馬行業(yè)，比如醫(yī)藥、消費(fèi)，由于估值和基本面等因素，今年以來(lái)表現(xiàn)是偏弱的。但現(xiàn)在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)或者股價(jià)下跌基本消化了大部分的估值風(fēng)險(xiǎn)。而且在風(fēng)險(xiǎn)釋放過(guò)程中，也沒有看到特別明顯的反身性。所以我們認(rèn)為，明年市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)會(huì)更友好的。

韓廣哲：展望明年，核心還是在于找到在自己投資框架之內(nèi)，行業(yè)增速較快、個(gè)股市占率領(lǐng)先的中大市值公司，爭(zhēng)取能夠取得持續(xù)的增長(zhǎng)。這樣的機(jī)會(huì)也是長(zhǎng)期值得布局的，不會(huì)依據(jù)過(guò)于短期的情況影響到自己的組合。

2022年結(jié)構(gòu)性行情或?qū)⒀永m(xù)，預(yù)計(jì)景氣度較好的行業(yè)與今年相比會(huì)有所減少。例如煤炭、有色、化工等行業(yè)在今年的表現(xiàn)比較出色。但明年來(lái)看，上述行業(yè)的表現(xiàn)可能會(huì)相對(duì)弱于今年。在景氣度較好行業(yè)或?qū)p少的大環(huán)境下，明年的結(jié)構(gòu)性行情可能會(huì)更加明顯。

明年影響市場(chǎng)的核心因素，還是要看經(jīng)濟(jì)上的政策安排，包括財(cái)政、貨幣、降準(zhǔn)、降息等。

主要的風(fēng)險(xiǎn)比如，超預(yù)期的外部事件、我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑等。

神愛前：我覺得目前宏觀經(jīng)濟(jì)壓力比較大，流動(dòng)性適度寬松，但對(duì)流動(dòng)性也不宜過(guò)度預(yù)期，當(dāng)前PPI、CPI處于偏高位置、海外流動(dòng)逐步收緊。但目前我沒看到系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，很可能會(huì)維持結(jié)構(gòu)性行情。市場(chǎng)的核心因素還是看盈利。如果說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)，可能需要關(guān)注海外流動(dòng)性收緊的節(jié)奏，但大概率也是一種波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

韓創(chuàng)：第一預(yù)計(jì)明年風(fēng)格會(huì)更均衡，不會(huì)像去年或今年這么極端。一方面，諸如消費(fèi)之類的行業(yè)估值回調(diào)了不少；另一方面，明年大市場(chǎng)背景以及政策環(huán)境，相對(duì)比較有利。若明年要出現(xiàn)比較明顯的風(fēng)格切換，則需要有比較大的政策背景，比如地產(chǎn)相關(guān)政策出現(xiàn)明顯變化或者為了穩(wěn)經(jīng)濟(jì)出臺(tái)一些強(qiáng)有力政策，有可能會(huì)促成風(fēng)格轉(zhuǎn)換。

至于明年風(fēng)險(xiǎn)方面，一是地產(chǎn)政策的調(diào)整，如果調(diào)整不及時(shí)，或力度不夠，有可能地產(chǎn)在明年出現(xiàn)明顯下滑，導(dǎo)致整體宏觀經(jīng)濟(jì)壓力較大。二是中美關(guān)系或出現(xiàn)波動(dòng)。

高楠：近期政治局會(huì)議、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議先后召開，明確2022年宏觀政策基調(diào)和線索，會(huì)議重提“經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”，穩(wěn)增長(zhǎng)訴求較強(qiáng)，預(yù)計(jì)2022年財(cái)政會(huì)加快落地、節(jié)奏前置，結(jié)構(gòu)性寬信用也將隨之啟動(dòng)。寬財(cái)政仍面臨“堅(jiān)決遏制新增地方政府隱性債務(wù)”硬約束，主要投向可能是以“城市管道老化更新改造、農(nóng)村安居等”、保障房為代表的民生領(lǐng)域，以及“減污、降碳、新能源、新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)”為代表的新興產(chǎn)業(yè)。寬信用預(yù)計(jì)在邊際放松優(yōu)質(zhì)頭部房企融資、支持剛需之外，將主要投向小微企業(yè)、科技創(chuàng)新和綠色領(lǐng)域。

市場(chǎng)對(duì)“寬貨幣”會(huì)否進(jìn)一步加碼存在分歧，部分觀點(diǎn)認(rèn)為明年存在1季度降準(zhǔn)、上半年降息可能。市場(chǎng)預(yù)期明年經(jīng)濟(jì)增速經(jīng)濟(jì)目標(biāo)會(huì)定在5%-5.5%左右，政策會(huì)發(fā)力確保經(jīng)濟(jì)不低于5%，節(jié)奏是前低后高。中觀層面最重要的信息是雙碳目標(biāo)達(dá)成路徑的重新部署，強(qiáng)調(diào)當(dāng)下雙碳重點(diǎn)是做加法(加快發(fā)展新能源)而不是做減法(過(guò)快拋棄破除傳統(tǒng)能源)，要統(tǒng)籌發(fā)展不可偏廢。

未來(lái)一個(gè)季度，宏觀政策環(huán)境預(yù)計(jì)是“寬貨幣、結(jié)構(gòu)性寬信用、寬財(cái)政”，期間宏觀流動(dòng)性充裕、經(jīng)濟(jì)預(yù)期企穩(wěn)，A股整體估值提升概率較大。風(fēng)格上，寬貨幣利好成長(zhǎng)股、寬信用利好價(jià)值股，預(yù)計(jì)是成長(zhǎng)與價(jià)值的平衡。進(jìn)入二季度，若經(jīng)濟(jì)反彈力度較小、穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度邊際收斂，成長(zhǎng)主線可能仍將單邊占優(yōu)，尤其是結(jié)構(gòu)性寬信用政策投向的行業(yè)。

主要風(fēng)險(xiǎn)方面，仍需跟蹤全球新冠疫情的發(fā)展對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈供需的影響以及對(duì)國(guó)內(nèi)內(nèi)需消費(fèi)修復(fù)的影響，同時(shí)也需關(guān)注海內(nèi)外貨幣政策節(jié)奏的變化、國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下行是否超預(yù)期等。

聚焦消費(fèi)升級(jí)和制造業(yè)升級(jí)

新能源、半導(dǎo)體、軍工等主題被看好

中國(guó)基金報(bào)記者：當(dāng)前是否已經(jīng)開始規(guī)劃明年的布局？更看好哪些產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域及賽道的投資機(jī)會(huì)？

鄭澄然：每一個(gè)階段都需要思考下一階段的布局和方向，我沒有以年為單位去做這樣的劃斷。下一階段我關(guān)注的方向集中在今年表現(xiàn)出很強(qiáng)韌性的高端制造領(lǐng)域。

楊建華：就我個(gè)人而言，明年的布局仍然會(huì)沿著消費(fèi)升級(jí)和制造業(yè)升級(jí)兩大主線展開。明年消費(fèi)整體上應(yīng)該比今年機(jī)會(huì)更多。首先，壓制消費(fèi)的宏觀因素明年會(huì)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，相信明年的疫情防控不會(huì)比今年更嚴(yán)格，對(duì)于散點(diǎn)爆發(fā)的控制力和對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響都會(huì)比今年更小。其次，今年的消費(fèi)基數(shù)比較低，明年應(yīng)該是恢復(fù)性增長(zhǎng)，明年消費(fèi)類公司的盈利會(huì)比今年有所好轉(zhuǎn)。再次，消費(fèi)板塊經(jīng)過(guò)今年近一年的調(diào)整，短期來(lái)看估值已經(jīng)調(diào)整到比較有吸引力的位置，當(dāng)前已迎來(lái)介入時(shí)機(jī)。

制造業(yè)升級(jí)方面，中下游制造業(yè)發(fā)展形勢(shì)在明年可能會(huì)變好，因?yàn)槊髂曛圃鞓I(yè)的成本等因素對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的干擾會(huì)有所減少。此外，在汽車智能化趨勢(shì)下，信息安全、網(wǎng)絡(luò)安全、產(chǎn)業(yè)鏈安全也是值得關(guān)注的方向。

李曉星：成長(zhǎng)股投資就是投變化，投資變化最受益的方向。不是壁壘，而是壁壘形成的過(guò)程。從整體的產(chǎn)業(yè)變化來(lái)看，正在發(fā)生三大變化。最大的變化就是能源結(jié)構(gòu)的變化。在這個(gè)變化中，發(fā)電端(包括光伏、風(fēng))電，以及用電端(新能源車相關(guān))是變化最劇烈的兩個(gè)方向。從發(fā)電端來(lái)看，今年出了很多政策，但政策都有周期性，明年大家對(duì)于新能源發(fā)電端的預(yù)期是否有變化，還需要進(jìn)一步觀察；從用電端來(lái)看，汽車消費(fèi)結(jié)構(gòu)的變化就是新能源汽車消費(fèi)的加速，這個(gè)方向我們認(rèn)為沒有問(wèn)題。第二個(gè)變化是地緣政治的變化。未來(lái)，包括芯片、軍工等產(chǎn)業(yè)我們都要拿到自己手中，這是硬科技方面的變化。第三個(gè)變化是在反壟斷的背景下，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)也會(huì)發(fā)生新的變化。在科技方面，明年新能源、半導(dǎo)體還是最主要的投資方向，我們也認(rèn)可軍工股的投資邏輯，但買入的前提是我們能把公司研究清楚。

如果說(shuō)科技投資的是變化，那消費(fèi)給我們提供的就是確定性和穩(wěn)定性。整體來(lái)看，明年消費(fèi)投資是需要在不同品種間切換的市場(chǎng)，而不是同一品種從年初拿到年尾就可以躺贏的市場(chǎng)。從收入端和利潤(rùn)端來(lái)看，消費(fèi)品公司明年業(yè)績(jī)將回歸正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，同時(shí)也出現(xiàn)了估值切換的空間。因此，對(duì)整個(gè)消費(fèi)品行業(yè)明年收益率較為樂(lè)觀。具體到細(xì)分板塊，我們更為看好高端消費(fèi)和可選消費(fèi)。今年業(yè)績(jī)承壓的大眾消費(fèi)品、大眾食品，預(yù)計(jì)從明年二季度開始，盈利的拐點(diǎn)就會(huì)出現(xiàn)。

從明年全年看，消費(fèi)品都有機(jī)會(huì)，但不同板塊會(huì)在不同階段表現(xiàn)出輪動(dòng)效應(yīng)。對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)，我們也不悲觀，當(dāng)政策的密集期過(guò)去之后，明年上半年醫(yī)藥依然會(huì)迎來(lái)不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。往未來(lái)看，醫(yī)藥這個(gè)大板塊中有很多細(xì)分子行業(yè)，要更多地自下而上去尋找個(gè)股機(jī)會(huì)，選擇一些更有成長(zhǎng)性標(biāo)的來(lái)抵御政策帶來(lái)的壓力。

陸彬：我們看明年的機(jī)會(huì)主要是兩個(gè)詞——價(jià)值回歸和優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)。新能源行業(yè)肯定是優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)里面的重要組成部分，那么價(jià)值回歸我們可能會(huì)去看兩個(gè)行業(yè)：保險(xiǎn)和房地產(chǎn)。

保險(xiǎn)行業(yè)，我們做了PB-ROE測(cè)算，給了非常中性和保守的假設(shè)， PB的水平我們參考海外市場(chǎng)保險(xiǎn)龍頭公司，同時(shí)給一個(gè)比較保守的新業(yè)務(wù)價(jià)值的增速水平，目前來(lái)看行業(yè)還在一個(gè)基本面偏左側(cè)的階段，但從估值和長(zhǎng)期隱含的復(fù)合回報(bào)角度來(lái)看，目前已經(jīng)是比較有吸引力了。

房地產(chǎn)行業(yè)，未來(lái)一兩個(gè)季度，可能會(huì)迎來(lái)一次政策的積極變化。從行業(yè)的格局來(lái)看，尤其是過(guò)去半年供給的快速出清，還有行業(yè)基本面右側(cè)的變化，比如拿地、溢價(jià)率等，從常識(shí)角度判斷，如果政策沒有太大的變化，明年的經(jīng)濟(jì)壓力會(huì)非常大。這很類似2019年四季度我們投新能源行業(yè)時(shí)的情況。

即便沒有政策變化，龍頭公司未來(lái)3~5年的隱含回報(bào)率也是非常高的。現(xiàn)在行業(yè)大概是20萬(wàn)億的產(chǎn)值，我們給一個(gè)跟市場(chǎng)一致的悲觀預(yù)期，假設(shè)以后行業(yè)需求下滑到10萬(wàn)億，同時(shí)調(diào)整龍頭公司的市場(chǎng)份額，再推演出龍頭公司未來(lái)的價(jià)值和利潤(rùn)的體量。行業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)格局改變以后，可能會(huì)從以前的房地產(chǎn)行業(yè)、轉(zhuǎn)變成競(jìng)爭(zhēng)格局集中的公用事業(yè)行業(yè)，所以說(shuō)不管是盈利還是和估值的中樞，可能都會(huì)在2022年迎來(lái)重構(gòu)。

在優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)行業(yè)里，我們還看到了一些機(jī)會(huì)。計(jì)算機(jī)行業(yè)里不少公司的PE和PS都在歷史非常低的位置。不少To B和To G業(yè)務(wù)的計(jì)算機(jī)公司對(duì)應(yīng)2022年的PE是在20倍附近，很多產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)的計(jì)算機(jī)公司的PS也是歷史比較低的位置。以計(jì)算機(jī)為代表的TMT行業(yè)，可能在明年宏觀經(jīng)濟(jì)的背景下，也會(huì)有比較明顯的機(jī)會(huì)。

最后是關(guān)于周期的觀點(diǎn)。今年我們是超配周期，從PPI的趨勢(shì)和歷史的經(jīng)驗(yàn)，如果我們假設(shè)，明年經(jīng)濟(jì)比較弱的話，周期股的機(jī)會(huì)已經(jīng)接近尾聲。

我們會(huì)密切關(guān)注跟豬相關(guān)的周期供應(yīng)鏈的變化，因?yàn)樨i周期會(huì)有明顯的規(guī)律，在明年二季度末和三季度的時(shí)候，豬價(jià)可能會(huì)有較大的拐點(diǎn)，資本市場(chǎng)肯定會(huì)提前反應(yīng)，所以我們會(huì)更多關(guān)注買點(diǎn)。

總結(jié)下來(lái)，我們的主題是價(jià)值回歸、優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)。價(jià)值回歸里面，以房地產(chǎn)龍頭公司為代表的價(jià)值股，明年可能會(huì)有估值提升的機(jī)會(huì)。優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)我們會(huì)在新能源、醫(yī)藥、TMT里面去找基本面和估值更匹配的行業(yè)，這是我們明年的投資策略。

韓廣哲：我認(rèn)為投資是一個(gè)連續(xù)的事情，與年底年初的關(guān)系其實(shí)并沒有那么大。只是說(shuō)會(huì)按照季度、年度的連續(xù)時(shí)間維度，不斷地去做組合的調(diào)整和優(yōu)化。更好的行業(yè)、更好的公司會(huì)不斷地納入組合，同時(shí)剔除掉那些性價(jià)比已經(jīng)沒有那么好的行業(yè)和公司。

相對(duì)來(lái)說(shuō)，明年在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域或者賽道的選擇上，需要做進(jìn)一步的聚焦。比如景氣度好的，像新能源汽車、光伏，還是比較看好的方向。其他的細(xì)分行業(yè)中，可能整個(gè)行業(yè)都非常好的并不多，還是要區(qū)分來(lái)看。如果疫情得到較好改善，受疫情影響比較大的消費(fèi)、免稅、出行、航空等領(lǐng)域，我認(rèn)為可能都會(huì)有機(jī)會(huì)。

再拉長(zhǎng)一點(diǎn)時(shí)間來(lái)看，我們對(duì)制造業(yè)也是非常重視的。從供應(yīng)鏈安全、產(chǎn)業(yè)不斷升級(jí)的角度來(lái)說(shuō)，制造業(yè)對(duì)未來(lái)中國(guó)整體競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)說(shuō)是重要的。更細(xì)分的制造業(yè)賽道，或細(xì)分行業(yè)里的投資機(jī)會(huì)還是會(huì)有一些的。

韓創(chuàng)：明年看好三個(gè)方向，第一是制造業(yè)，這一行業(yè)比較優(yōu)勢(shì)最為明顯，會(huì)持續(xù)挖掘這一塊的機(jī)會(huì)。第二是“雙碳”方向，目前正在演繹的電網(wǎng)投資方向以及一些高耗能行業(yè)等都值得關(guān)注，尤其是一些高耗能行業(yè)經(jīng)過(guò)一輪的回調(diào)，很多個(gè)股隱含預(yù)期較低，只要明年價(jià)格中樞不下降，孕育不少機(jī)會(huì)。第三是財(cái)富管理方向，這是大勢(shì)所趨。此外，也會(huì)關(guān)注金融行業(yè)投資機(jī)遇。

總體來(lái)說(shuō)，持倉(cāng)都是從中微觀角度做了深入研究之后去配置，而非基于宏觀去做的配置。

神愛前：我一般在9-10月份就開始規(guī)劃明年的布局，對(duì)明年的總體思考是，結(jié)構(gòu)性行情，分化收斂。總體的調(diào)倉(cāng)方向是，持倉(cāng)更加偏均衡化，對(duì)于電子、半導(dǎo)體等TMT板塊、消費(fèi)板塊持倉(cāng)有所增加，在電子、半導(dǎo)體、光伏、電池、消費(fèi)、汽車零部件等方向偏均衡布局。

高楠：明年的市場(chǎng)很可能不會(huì)像2020年核心資產(chǎn)占優(yōu)、2021年成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)這么極致，同一領(lǐng)域里不同公司的質(zhì)地也千差萬(wàn)別。

我并不會(huì)局限在哪幾個(gè)賽道或行業(yè)板塊，而是更關(guān)注篩選哪一類公司，看它的商業(yè)模式、它的管理層、護(hù)城河等。我覺得能夠掌握自己命運(yùn)的公司才可能成為優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)股，能夠掌握自己命運(yùn)的公司一般具有以下特點(diǎn)：產(chǎn)品需求特別好，原材料漲價(jià)等因素帶來(lái)的成本增加可以容易地轉(zhuǎn)嫁給下游客戶；品牌特別強(qiáng)，征收消費(fèi)稅也可以轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者；可以忽略外生變量的公司。我更傾向于尋找這一類高確定性、盈利可以維持三年快速增長(zhǎng)的公司。在具體賽道上會(huì)相對(duì)均衡布局。

明年新能源領(lǐng)域出現(xiàn)分化

光伏、儲(chǔ)能受重視

中國(guó)基金報(bào)記者：新能源板塊今年表現(xiàn)突出，您如何看待該板塊目前的估值與未來(lái)的上漲空間？

鄭澄然：今年的新能源板塊是普漲行情，估值在系統(tǒng)性提升。展望明年，風(fēng)電、光伏、新能源車、儲(chǔ)能可能都會(huì)面臨一個(gè)分化的局面，在一個(gè)更高估值起點(diǎn)上，有些業(yè)績(jī)能超預(yù)期、基本面比較好的公司，通過(guò)業(yè)績(jī)消化估值后，有望打開新的空間。有些缺乏扎實(shí)的基本面作為支撐的公司，也許會(huì)出現(xiàn)股價(jià)下跌來(lái)消化高估值。我個(gè)人比較關(guān)注的是光伏和儲(chǔ)能。

陸彬：新能源行業(yè)，過(guò)去兩三年的漲幅也都非常大。站在當(dāng)前看明年的估值，我覺得過(guò)去兩三年的漲幅只是反映了整個(gè)行業(yè)的基本面。過(guò)去三年行業(yè)的變化翻天覆地，滲透率從個(gè)位數(shù)上升到現(xiàn)在接近20%，因此我們認(rèn)為行業(yè)的估值和未來(lái)的成長(zhǎng)空間和增速是非常匹配的。尤其是新能源車行業(yè)，可能在未來(lái)幾個(gè)月會(huì)迎來(lái)一次系統(tǒng)性的估值中樞上移的投資機(jī)會(huì)。

整個(gè)行業(yè)的投資背景是由產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)的，持續(xù)時(shí)間會(huì)非常長(zhǎng)，能看到未來(lái)非常大的成長(zhǎng)空間和政策匹配度。我們也做了行業(yè)的需求預(yù)測(cè)，發(fā)現(xiàn)這是非常難得的，至少可以看到2025年到2030年的復(fù)合增速非常快的行業(yè)。

現(xiàn)在有很多觀點(diǎn)，企圖用一個(gè)非常低的估值去買入，我覺得也不是特別現(xiàn)實(shí)，因?yàn)槊鞔_的看到了未來(lái)5~10年的行業(yè)的確定性增長(zhǎng)。在市場(chǎng)預(yù)期比較一致的情況下，我們或許很難看到整個(gè)新能源行業(yè)的估值出現(xiàn)特別大的回調(diào)。

未來(lái)我們會(huì)發(fā)揮主動(dòng)研究的能力，去優(yōu)選行業(yè)里面各個(gè)環(huán)節(jié)，結(jié)合需求和供給的情況，找到它里面業(yè)績(jī)彈性最大的、估值最匹配的環(huán)節(jié)，做結(jié)構(gòu)性的分布和配置。

韓廣哲：估值以板塊來(lái)看，可能會(huì)掩蓋其中的一些個(gè)別估值比較高的情況。我認(rèn)為，去看細(xì)分子行業(yè)，或者每個(gè)不同環(huán)節(jié)的龍頭公司估值，代表性可能會(huì)更高一些。目前各個(gè)細(xì)分子行業(yè)龍頭公司的估值，相對(duì)還是在合理的中樞范圍之內(nèi)，并沒有特別夸張，還是可以接受的。

同時(shí)，如果按照2022年的動(dòng)態(tài)估值來(lái)看，有些公司是在合理的位置上，未來(lái)的上漲空間，至少有盈利增速的保障，至少可以賺到盈利增長(zhǎng)帶來(lái)的收益。從行業(yè)發(fā)展的角度來(lái)看，比如隨著新能源汽車滲透率的進(jìn)一步提升，光伏裝機(jī)較為快速的增長(zhǎng)，相關(guān)這些行業(yè)的公司，尤其是大公司的估值可能還會(huì)再向上一些。所以未來(lái)，新能源板塊的上漲空間還是保持著不錯(cuò)的吸引力的。

韓創(chuàng)：新能源行業(yè)是長(zhǎng)期方向。不過(guò)現(xiàn)在這個(gè)“超強(qiáng)賽道”也積聚了較多投資者，交易比較擁擠，明年選擇個(gè)股的重要性提升。這一板塊今年持續(xù)上漲可能是因?yàn)樾履茉词歉呔皻舛劝鍓K，受到了市場(chǎng)追逐，不過(guò)，我認(rèn)為追逐景氣度前提是要求行業(yè)景氣度不斷加速，比如說(shuō)今年行業(yè)增長(zhǎng)10%，明年增長(zhǎng)20%，后年增長(zhǎng)30%，新能源能不能如此增長(zhǎng)還是需要觀察的。而且我們要看到，部分公司股價(jià)沒有調(diào)整，如果不匹配良好的競(jìng)爭(zhēng)格局，恐難以持續(xù)。但新能源行業(yè)是長(zhǎng)期發(fā)展方向，如果明年有調(diào)整或帶來(lái)較好布局機(jī)遇。

神愛前：新能源從滲透率等角度看大趨勢(shì)沒問(wèn)題，依然是未來(lái)幾年十分重要的產(chǎn)業(yè)方向。但短時(shí)間，它面臨兩個(gè)問(wèn)題，一是，有部分環(huán)節(jié)，可能商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)格局不太好，供需格局會(huì)逐步惡化，這部分環(huán)節(jié)和公司，在明年有可能會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)釋放。二是，部分長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力、盈利能力維持比較好的環(huán)節(jié)和公司，估值對(duì)明年的反應(yīng)比較充分，如果短時(shí)間再大幅上漲，可能需要切換到后年的業(yè)績(jī)估值了，節(jié)奏有點(diǎn)太快，可能需要適當(dāng)時(shí)間消化一下。但從2-3年的維度，我們認(rèn)為新能源仍是可以挖掘超額收益的重要方向，但分化會(huì)加大，節(jié)奏和波動(dòng)也會(huì)增加難度。

高楠：今年新能源板塊的投資主要借鑒了消費(fèi)股的投資方法，我會(huì)重點(diǎn)觀察產(chǎn)品渠道、消費(fèi)者反饋，去理解為什么新能源車在今年爆發(fā)以及未來(lái)延續(xù)性強(qiáng)不強(qiáng)。除此以外，也會(huì)從周期視角出發(fā)去把握投資機(jī)會(huì)，今年新能源很多環(huán)節(jié)都是缺產(chǎn)能的，往后看不少環(huán)節(jié)盈利是很難維持這樣的水平，還是要從格局和周期視角判斷哪些環(huán)節(jié)的景氣度會(huì)維持，在蛋糕擴(kuò)大的過(guò)程中，哪些公司可吃到更大份額。從能源革命更高的視角出發(fā)，能耗指標(biāo)、未來(lái)5年裝機(jī)的規(guī)劃等意味著新能源的生命周期還沒有走完，還具有發(fā)展空間。估值的高低不是最重要的，新能源領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)股可以快速消化估值，公司的成長(zhǎng)性和市場(chǎng)空間最重要。

明年有一條線索可能有持續(xù)性，即市值中小但新業(yè)務(wù)拓展到了新能源領(lǐng)域的公司。新能源本質(zhì)上來(lái)講屬于制造業(yè)，行業(yè)體量巨大，但壁壘沒那么高。公司有產(chǎn)能、通過(guò)了認(rèn)證就可以參與，且參與了就能獲得業(yè)績(jī)，所以可能有一些中小市值的公司，其原來(lái)的業(yè)務(wù)不是做新能源，但現(xiàn)在借這個(gè)機(jī)會(huì)拓展了相關(guān)業(yè)務(wù)，疊加小市值因素，其整體的業(yè)績(jī)彈性可能可以維持明年和后年兩年的增長(zhǎng)。

經(jīng)過(guò)估值消化

消費(fèi)領(lǐng)域或投資機(jī)遇

中國(guó)基金報(bào)記者：消費(fèi)、醫(yī)藥等白馬藍(lán)籌板塊2021年表現(xiàn)欠佳，明年一季度是否會(huì)迎來(lái)春天？

鄭澄然：消費(fèi)、醫(yī)藥等白馬板塊的龍頭公司在業(yè)務(wù)層面并沒有顯著低于大家的預(yù)期，只是大家在產(chǎn)業(yè)政策上有一些擔(dān)憂。我個(gè)人認(rèn)為核心因素是這幾個(gè)板塊經(jīng)歷過(guò)去幾年的估值提升后沒有進(jìn)一步超預(yù)期的基本面或事件刺激的背景下，相關(guān)標(biāo)的需要有個(gè)估值消化的過(guò)程。

楊建華：短期來(lái)看，今年受到種種因素的影響，比如疫情在7、8月份旺季時(shí)出現(xiàn)，對(duì)消費(fèi)的壓制作用比較明顯，再加上過(guò)去兩年消費(fèi)被過(guò)度看好，估值有一定透支。經(jīng)過(guò)最近接近一年左右的消化，它們的業(yè)績(jī)也在增長(zhǎng)，從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來(lái)看，估值水平已到非常合理的區(qū)間。

從我們調(diào)研的上市公司來(lái)看，這些公司明年年初的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)都值得期待，如果市場(chǎng)不發(fā)生其他系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的話，明年取得開門紅的概率比較大。

從未來(lái)一兩年甚至更長(zhǎng)的維度來(lái)看，消費(fèi)應(yīng)該都有非常大的機(jī)會(huì)。從歷史復(fù)盤來(lái)看，消費(fèi)股中出的大牛股是最多的，這是有其內(nèi)在原因的，大家要開放地看消費(fèi)這個(gè)事情，不管是搞基建、做投資還是做研發(fā)、做創(chuàng)新，本質(zhì)上是為了滿足消費(fèi)的需求。所以只要國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)沒有達(dá)到終點(diǎn)，大家對(duì)美好生活追求的欲望沒有得到滿足，消費(fèi)機(jī)會(huì)就在進(jìn)行當(dāng)中。

韓廣哲：我認(rèn)為還是要區(qū)分來(lái)看，很難從板塊角度上下定論。而是要從板塊中的細(xì)分子行業(yè)、子領(lǐng)域的公司具體情況來(lái)分析。比如消費(fèi)中的一些大眾消費(fèi)品和科學(xué)消費(fèi)品，其實(shí)區(qū)別還是比較大的。在今年，消費(fèi)和醫(yī)藥相對(duì)面臨了一些壓力。明年來(lái)看，經(jīng)過(guò)今年一年對(duì)估值、成本上漲等情況的消化，明年有些公司的盈利增速和估值還是相匹配的。從中長(zhǎng)期配置的角度來(lái)說(shuō)，消費(fèi)、醫(yī)藥板塊中，有些公司還是值得去配置的。

神愛前：消費(fèi)板塊總體估值已經(jīng)不是太貴，估值不是一個(gè)主要的問(wèn)題，主要是現(xiàn)在需求比較差，業(yè)績(jī)比較疲軟，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)我認(rèn)為仍值得挖掘和重視。但我們?cè)陉P(guān)注一些變量，比如說(shuō)疫情明年會(huì)不會(huì)出現(xiàn)一些變化，明年下半年經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)回升等，如果出現(xiàn)一些變量，消費(fèi)明年的表現(xiàn)可能會(huì)更好一些。醫(yī)藥對(duì)比下來(lái)，主流醫(yī)藥公司現(xiàn)在估值還是處于一個(gè)偏貴的狀態(tài)，仍有消化估值的壓力，我認(rèn)為投資時(shí)點(diǎn)可能需要再等待等待比較好。

高楠：醫(yī)藥板塊目前相當(dāng)大一部分資金集中在少部分標(biāo)的上，導(dǎo)致出現(xiàn)一定程度的高估，未來(lái)醫(yī)藥整個(gè)行業(yè)分化格局會(huì)加劇，更考驗(yàn)精選個(gè)股的能力。以前中國(guó)的藥企的創(chuàng)新動(dòng)力不足，這幾年藥物從小分子創(chuàng)新走到大分子創(chuàng)新，研究模式發(fā)生改變，需要看醫(yī)藥公司遠(yuǎn)期的價(jià)值。

消費(fèi)行業(yè)明年大概率有所恢復(fù)，消費(fèi)建材類公司業(yè)績(jī)和估值雙升的概率較大。白酒板塊有的公司是處于區(qū)域品牌向全國(guó)擴(kuò)展的階段，處于渠道擴(kuò)展以及提價(jià)的過(guò)程中，未來(lái)幾年的成長(zhǎng)性還會(huì)比較好；但是有的白酒行業(yè)的公司已經(jīng)完成全國(guó)化，隨著競(jìng)品增加，公司增長(zhǎng)穩(wěn)健，但是增長(zhǎng)就比較慢，需要衡量市值和成長(zhǎng)性。我會(huì)優(yōu)先去買未來(lái)增長(zhǎng)性較強(qiáng)的公司。

（文章來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)）

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