8月剛開始，由巴菲特掌舵的伯克希爾·哈撒韋公司就交出了一份漂亮的成績單。根據公司財報顯示，2023Q2的營收高達925.03億美元，同比增長21.43%，同時公司的總資產規模首次突破1萬億美元。

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8月7日，伯克希爾·哈撒韋公司A類股和B類股均創下歷史新高，再次證明了價值投資的魅力。而蘋果作為伯克希爾最大持倉股，今年股價累計漲幅超過40%，是助推伯克希爾二季度業績表現靚麗的重要“功臣”。

伯克希爾·哈撒韋股價表現（自2016年3月至今）

巴菲特與蘋果公司的雙向奔赴，讓人想到了另一位熱愛蘋果股票的神秘富豪段永平。這位中國商業史上的傳奇大佬，二十年前便靠步步高實現了財務自由，放下工作徹底回歸家庭后，段永平又逐漸從優秀的企業家轉變為了優秀的投資人。

比起張坤、但斌等以價值投資為標簽的基金經理們，段永平更符合一個純粹的價值投資者的定義。

對價值投資感到迷茫的人們，也許能從段永平這位在中國起家、常年生活在美國的投資人身上，獲得一些具有跨國視角的啟示。

01 投資護城河

眾所周知，段永平很喜歡在雪球上與股民互動，說得最多的股票還是蘋果、茅臺、騰訊，稱自己對這三只股票的態度基本上是“蘋果跌的多的時候我一定會買的，茅臺經常會，騰訊有時候也會買一點”。

段永平會專注于這三家企業，核心原因還是高度認可他們的商業模式，以及由此產生的護城河——這也是巴菲特等價值投資大師一直強調的東西。商業模式就是賺錢的模式，越優秀的商業模式能帶來的企業利潤就越多。

比其他企業更深的護城河，意味著更多的利潤。以騰訊為例，微信和微信支付影響深遠，段永平雖然表示因為騰訊目前的投資行為較多，并不能完全看懂騰訊未來盈利的走勢，但認為“10年后回過頭來看，騰訊賺的錢應該比我存銀行的利息要多”。

騰訊控股股價表現（自2018年1月至今）

2022年，騰訊控股的股價持續下挫，令眾多投資人惶恐不安，段永平卻多次出手買入，在2月、3月、4月、8月、10月先后6次加倉騰訊股票。雖然騰訊所占的倉位并不高，但段永平在8月時表示持股已經進入浮虧狀態。

10月份兩次加倉騰訊，當時段永平對外透露的想法是，“騰訊對我而言依然是非賣品，找到一個商業模式好的公司不容易。”

對2022年的騰訊來說，要面臨互聯網反壟斷、首次出現業績下滑、大股東持續減持和市場認為前期估值中樞過高等不利因素，即便進行了大手筆的回購，也沒能有效提振股價和市場信心。

但商業模式優秀的意義就在于，讓公司可以在環境改善時抓住機會修復業績和股價，而不是一蹶不振再難爬起。2023年一季度，騰訊控股的總收入達到1500億元人民幣，同比增長11%，高于此前市場預估的1463億元。

更重要的是，其視頻號自2022年7月推出動態廣告后，即刻成為最受歡迎的廣告平臺前三，很可能成為未來2~3年盈利的關鍵推動力。而視頻號的成功，當然是建立在微信的海量用戶群體上的，微信也讓直播帶現、小程序等變現模式具備了可行性。

業績增長的同時騰訊股價也迎來了一定修復，自2022年11月開始，股價已累計上漲了約82%，整體回到2022年4月的股價水平。以此推算，段永平在2022年買入的騰訊控股很可能已經實現了浮盈。

蘋果股價表現（自2017年1月至今）

不過，比起未來現金流不太看得懂的騰訊控股，段永平最愛的還是蘋果的股票，認為“蘋果的產品確實把用戶體驗或消費者導向做到極致了，對手在相當長的時間里難以超越甚至接近（對喜歡蘋果的用戶而言）”。

無論是營收利潤、產業鏈地位還是總體市值，蘋果公司的確算得上全球范圍內最賺錢那一類公司。在這一點上段永平與巴菲特的判斷高度一致，他甚至比巴菲特更早投資了蘋果。

02 通吃中美

為什么A股里很少有蘋果、可口可樂這樣在全球范圍都極具競爭力的公司，是中國的價值投資者們難以回避的一個問題。

客觀來講，中美各自的頂尖企業在體量和質量上確實存在一定差距，這些差距并不完全由企業自身決定，而且這些差距也能直接決定投資者進行投資的勝率。

一方面，美國的市場環境更容易實現“贏家通吃”，并且美國的政治體制、經濟政策、軍事力量也不斷為這些大資本保駕護航，確保其收入、利潤能夠在全球范圍內不斷增長；另一方面，美股也能夠長期吸引他國的企業上市和資本投入，共同推動長牛向前。

以公司來說，蘋果的確有著強大且難以撼動的賺錢模式，但同樣重要的是，美國在政策層面極少以各種方式去限制蘋果賺取“蘋果稅”，也并沒有將其視為壟斷企業，或“濫用市場支配地位”。這在中國幾乎絕不可能發生。

2017年，蘋果公司的凈利潤是484億美元，2018年段永平在和巴菲特吃飯時重點討論了蘋果公司，而再過4年后，蘋果的凈利潤已經超過950億美元，企業賺錢的能力驚人，并通過制衡“果鏈”公司，進一步去賺整個產業鏈的錢。

如果蘋果公司在中國——如果它又恰好不是一個國有企業，那么其必然會受到更強大的政策監管力度，相關政策也會限制其進一步賺取超額利潤的空間，其收入、利潤、股價自然不會持續不斷地上漲。

美國以外的大量資本（也包括段永平），對此心知肚明。

以沙特主權財富基金沙特公共投資基金（PIF）為例，其投資標的包括谷歌母公司Alphabet、Zoom、微軟、亞馬遜、星巴克、PayPal等，僅在2022Q2就增持了75億美元的美國藍籌股。可稱得上是美國資本市場的忠實“客戶”。

如果沒有全世界財富階層的支持，美股也不會有如今的繁榮，那些盈利能力優秀的上市公司也自然不會被賣出一個好價錢。

與美國經濟和資本環境不同的是，國內外的增量資金并不青睞A股，并且中國的大企業也無法像美國的一些跨國企業一樣，能夠在全國、全球范圍內享受不受限的發展空間。

不過，隨著中國金融開放的程度加深、產業結構的不斷升級，部分國外資金也開始加大對A股的投資。2022年，PIF在美股虧損了110億美元，今年就加大了在中國的投資，除了以往看好的互聯網、在線教育及應用軟件外，PIF還關注了跨境電商、人工智能、清潔能源等。

以新能源車企為代表的新興產業公司，吸引了海外投資人的目光，這既是中國汽車產業升級、逐漸實現彎道超車的結果，也可能會是一種新的價值投資模式的起點。無論國情如何不同，好的收入利潤表現，自然會替企業在資本市場上發聲。

03 不缺錢也不缺業績

近兩年的時間里，我們似乎見證了中美的價值投資者們走向不同的路口，巴菲特再創業績新高的時候，中國的價值投資派基金經理們則在經歷著業績的考驗和基民們的厭棄。

同樣高調宣傳自己是價值投資者的段永平，在網友心中的風評大概要比某些基金經理要強得多。觀察雪球上段永平和網友們的問答，互動氛圍也算得上和諧。

其實段永平是個兼具現實主義與理想主義的人，最早做小霸王的時候就愿意拿出公司收益給員工分獎金，自己創立的步步高的大部分股權屬于工會，更可以在企業蒸蒸日上的時候為了家庭果斷放棄事業。

這樣的人說他相信價值投資，確實不像是為了吸引追隨者而故作人設。中國所有買下巴菲特晚餐的人當中，目前也只有段永平并未翻車。

盡管段永平很愿意在雪球上分享他的投資動態，但并不意味著其他人可以隨便模仿段永平的成功。

首先在資金量和財務狀況上，大部分人就遠遠不能與之相比，又因為段永平管理的是個人自有資金，無需向其他人交待投資結果，心態比起散戶和基金經理更能保持淡然。

段永平既不缺錢，也不缺業績證明自己，投資股票的時候比一般投資人更能拿的住。所以段永平談起對所投企業的判斷，總是會把時間拉到5年、10年的維度上，他也的確是在多年之前就買入了茅臺、蘋果的股票并持有至今。

如果判斷商業模式的優劣是價值投資者最重要的能力，那么作為中國電子行業教父級人物的段永平，其眼光也不是一般的基金經理可以比擬的。

貴州茅臺股價表現（自2013年11月至今）

段永平在2013年就開始建倉貴州茅臺，將貴州茅臺的護城河精準概括為“茅臺有不完美的地方，但做出最好白酒的酒文化，好像也只有茅臺有”，在2016年的時候表示“十年后，人們還是會說，十年前的茅臺股價真不貴”。

在段永平持倉的時間里，貴州茅臺的股價最高上漲了50多倍，段永平或許并不能預測到中國的價值投資者可以在不到十年的時間里，把貴州茅臺的股價推高到如此位置，但并不妨礙他堅定的持有這只股票。

2022年段永平逆勢加倉茅臺的時候，解釋的原因是，“和大家看到的任何消息無關，甚至和股價也沒有關系，只是正好有點多余現金。總覺得從看10年的角度，拿著茅臺比拿著現金存在銀行要好一點點。”

段永平解釋投資思路的時候，總愛用“比存銀行好“來總結，并不特別追求超額受益，這種站在高處的云淡風輕，或許正是段永平能做好股票投資的關鍵原因。

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