中信證券策略指出，國內疫情高點已過，外部壓力逐步緩解，復工復產循序漸進，支持政策落地提速，市場極端悲觀情緒已充分釋放，預計5月將開啟持續數月的中期修復行情。首先，本輪國內疫情改善趨勢明確，上海疫情持續穩步好轉，復工復產循序漸進；在政治局會議全面定調后，政策進入加速落地期，預計4月國內宏觀數據年內筑底后，在5月將出現邊際改善。其次，美聯儲極致緊縮預期基本落地，后續超預期緊縮概率低，人民幣貶值主因是經濟預期走弱，貶值壓力最大的窗口已過。最后，市場極端悲觀情緒充分釋放后，盈利預期，指數估值，機構倉位都已充分下修，對負面因素反應鈍化，對積極信號更為敏感，A股中期修復行情臨近，建議積極布局現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線。

策略全文

策略聚焦|內外壓制高峰已過，積極布局四大主線

國內疫情高點已過，外部壓力逐步緩解，復工復產循序漸進，支持政策落地提速，市場極端悲觀情緒已充分釋放，預計5月將開啟持續數月的中期修復行情。首先，本輪國內疫情改善趨勢明確，上海疫情持續穩步好轉，復工復產循序漸進；在政治局會議全面定調后，政策進入加速落地期，預計4月國內宏觀數據年內筑底后，在5月將出現邊際改善。其次，美聯儲極致緊縮預期基本落地，后續超預期緊縮概率低，人民幣貶值主因是經濟預期走弱，貶值壓力最大的窗口已過。最后，市場極端悲觀情緒充分釋放后，盈利預期，指數估值，機構倉位都已充分下修，對負面因素反應鈍化，對積極信號更為敏感，A股中期修復行情臨近，建議積極布局現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線。

國內疫情高點已過，復工復產循序漸進，支持政策落地提速

1)本輪國內疫情影響高點已過，上海疫情持續穩步好轉。5月5日召開的中央政治局常委會會議指出，“新冠肺炎疫情發生以來，我們堅持人民至上、生命至上，堅持外防輸入、內防反彈，堅持動態清零，因時因勢不斷調整防控措施，疫情防控取得重大戰略成果”。會議明確了毫不動搖堅持“動態清零”總方針，同時，也肯定了本輪國內疫情防控的成果，強化了打贏抗疫大上海保衛戰的信心。上海疫情處于穩步改善通道中，截至5月7日，上海剔除轉歸后日陽性確診病例從5月1日的6802例穩步回落至3840例，閉環管控區外陽性確診從58例回落到11例，16個區中11個區閉環管控區外實現0新增陽性，其它5個區新增陽性都不高于10例。同時，5月1日至7日，上海治愈出院及解除醫學觀察的本土病例數累計126991例，遠超同一時期新增本土陽性病例數(剔除轉歸后)累計的33582例，醫療資源緊張進一步緩解。

2)復工復產循序漸進，預計4月國內宏觀數據筑底后5月邊際改善。4月國內局部疫情擴散范圍加大，影響程度加深，對經濟尤其是消費的拖累進一步加大，或成為全年經濟運行的底部。由于嚴格的管控措施也導致物流和生產端受到了明顯影響，投資活動也進一步受限，預計4月基建投資好于制造業和房地產投資。進出口方面，局部疫情對出口拖累在4月開始顯現。實體需求偏弱，因此貸款融資需求也偏低，預計社融增速較前值小幅回落。隨著本輪疫情進一步明朗，特別是上海新增確診繼續穩步下行，復工復產防控指引更加精準化，我們認為地產、基建和消費的共振復蘇也漸行漸近，5月數據相比4月將邊際改善。在此期間，物流數據值得密切觀察，除了上海的整車貨運流量指數依然處于4月以來的底部位置，浙江、江蘇和安徽的貨運物流數據相比2021年同期缺口已有明顯修復。

3)在政治局會議全面定調后，支持政策進入加速落地期。4月29日中央政治局會議對統籌疫情防控與經濟運行、確保交通物流暢通等方面做出重要指示，強調“疫情要防住、經濟要穩住、發展要安全”。決策層在基建、地產、市場主體紓困、平臺經濟等維度全面回應市場關切后，政策將進入密集落地期。市場近期政策預期依然較弱的原因在于，許多紓困政策在疫情影響下傳導不通暢，未來政策的針對性會更強。物流方面，5月6日央行表示將盡快推出1000億元再貸款支持交通運輸、物流倉儲業融資，促進解決疫情防控中的痛點難點。地產方面，金融機構對房企的并購融資支持從央國企擴展到民企，且商品房預售資金監管已有優化。基建方面，5月6日中辦、國辦印發《關于推進以縣城為重要載體的城鎮化建設的意見》，是加快建設全國統一大市場、推進高質量城鎮化的重要舉措，也為基建打開了新的空間。

外部壓力逐步緩解

人民幣貶值壓力最大的窗口已過

1)美聯儲極致緊縮預期基本落地，后續超預期緊縮概率低。5月美聯儲加息50bps并宣布縮表將于6月1日開啟。鮑威爾基本排除后續單次加息75bps的可能，也基本打消了市場對于激進加息的恐慌，同時繼續強調抑制通脹和美國經濟可以實現軟著陸。預計6月和7月的議息會議上加息50bps概率較大，年內可能加息至2.25%~2.5%左右的水平。極致緊縮預期基本落地，美聯儲后續超預期緊縮概率低，縮表對美股的影響還需要觀察，但對A股的影響將明顯弱化，特別是考慮A股當前的估值分位安全邊際已經較高。截至5月6日，除了標普500仍然處于2010年以來78%的動態估值分位外，全球主要發達市場的指數大都處于30%分位左右，而滬深300指數則處于25%的折價分位。

2)人民幣貶值主因是經濟預期走弱，貶值壓力最大的窗口已過。4月19日至5月6日期間，人民幣在岸匯率已從6.38貶至6.67，離岸匯率已貶至6.72，美元指數也已上漲突破103.首先，本輪人民幣貶值有受近期美聯儲加息和縮表預期下美元指數走強的影響，也受到中美長端國債收益率倒掛制約，但最重要的還是市場對疫情擾動下國內經濟走勢有擔憂，而這預計將隨著疫情好轉而緩解。其次，從前期央行下調外匯存款準備金率判斷，人民幣貶值較快并不符合政策穩市場和防風險的要求，預計央行應對的主動性將加強。最后，綜合國內疫情趨勢，美聯儲緊縮預期，以及人民銀行主動應對判斷，人民幣貶值對市場壓力最大的窗口已過。

市場極端悲觀情緒充分釋放，對負面因素反應鈍化，對積極因素反應更敏感

1)市場極端悲觀情緒充分釋放后，盈利預期，指數估值，機構倉位都已充分下修。首先，A股盈利預期今年以來的累計下調已比較充分，特別是受疫情影響比較大的行業。截至5月6日，A股房地產和可選消費行業2022年凈利潤一致預期下修幅度較大，分別達到了30%和15%。其次，截至5月6日，上證50、滬深300、創業板指的動態P/E估值已處于2010年以來的15%、25%和22%的低分位，調整也已比較充分。再次，市場已平穩渡過了流動性壓力最大的時期。機構倉位方面，前期中小型私募快速減倉后倉位已經降至65%附近，該倉位水平已經接近2018年三季度的最低點；場內杠桿方面，市場平均兩融維持擔保比例已從4月的低點235%回升至252%，明顯高于2015年(227%)、2016年(226%)和2018年(216%)市場低點和受迫性賣出壓力比較大時的水平。

2)市場并不缺資金，對積極信號極為敏感。首先，從4月19日人民幣兌美元較快貶值以來，北向資金并沒有大幅流出，整體流動基本平衡，截至5月6日累計凈流入32億元。其次，即使今年來股票型基金持倉體驗較差，股票型基金總指數的1年持有期夏普比已降至-1，對中信證券渠道調研顯示，主動權益類存續產品并沒有隨著市場下跌而面臨大規模贖回的壓力，相反周度的凈贖回率繼續保持在較低水平。再考慮到前述的機構倉位與場內杠桿情況，市場并不缺資金，對積極信號的反應非常敏感。隨著疫情持續好轉和復工復產信號日益明確，基建、地產、市場主體紓困等相關政策落地，中期修復行情臨近。

內外壓制高峰已過，積極布局四大主線

本輪國內疫情高點已過，上海疫情穩步好轉，復工復產循序漸進，支持政策進入加速落地期，預計宏觀數據四月筑底后將在五月邊際改善。美聯儲極致緊縮預期基本落地后，未來超預期緊縮概率低，外部壓力逐步衰減，人民幣貶值壓力最大的窗口已過。市場悲觀情緒充分釋放后對負面因素反應鈍化，對正面因素更敏感，預計5月將開啟持續數月的中期修復行情。配置上，建議繼續積極布局現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線。全年維度，建議圍繞現代化基建以及地產布局，基建領域重點關注低估值建筑龍頭、電網、數據中心和云基礎設施，地產領域重點關注優質開發商、物管和建材。季度維度，建議積極增配復工復產的相關行業，重點關注智能汽車及零部件、半導體、光伏風電設備等。月度維度，建議聚焦消費修復相關的航空、酒店、免稅、食飲、百貨商超，預計在規模性疫情消退、市場主體紓困和消費刺激等一攬子政策下，這些行業也將迎來階段性恢復。

（文章來源：財聯社）

關鍵詞： 中信證券 修復行情