南方財經全媒體見習記者 黃子瀟 深圳報道

近年來，“募資難”成為股權投資領域人士繞不開的一個話題。募資難、機構分化嚴重的背景下，創投格局在不斷地迭代和進化，LP和GP之間的邊界也隨之愈來愈模糊。國際視野下，LP與GP關系與時俱進，如何融合共建新格局，是一個前沿的新課題。（注：LP指出資人，GP指資金管理人）

8月8日，石巖湖國際LP高峰論壇在“深圳創投日”寶安場開啟，3位LP代表與3位GP代表在內的6位創投界大咖為參會者呈現了一場精彩的頭腦風暴。星界資本創始管理合伙人方遠，廣州新興基金董事長付燕、天津市海河產業基金副總經理張文瑩，臨芯投資總經理宋延延、達泰資本創始管理合伙人葉衛剛、創東方投資董事長肖水龍共6位嘉賓，就“國際視野下，LP與GP融合發展新格局”的話題進行了深度的圓桌對話。

(資料圖)

募資難，GP如何講好故事：持續賦能提價值，硬科投資創新機

近兩年，股權投資行業頻頻提及的一個詞就是“募資難”，市場化的基金更為尤甚。在這個市場環境下，GP應以怎樣的策略去跟LP溝通，如何向LP講好故事，是至關重要的。

作為GP方的代表，臨芯投資宋延延首先對行業變化進行了盤點，募資難是表象，首先LP的背景和需求越來越多元化，對GP的挑戰更大；第二，從整體環境來說，投資的風控越來越謹慎，沒有好的機會時，寧愿現金為王。第三，LP主動管理的趨勢愈發明顯。基于一系列表象，宋延延認為接下來會出現一些趨勢變化。“GP分化會越來越明顯，資金和好項目越來越會聚集到某幾類GP，未來比較有潛力是兩類，一個業界積累非常好的綜合性大白馬，另一類是非常有增長潛力垂直賽道的專業機構。”

宋延延進一步分析了獲得LP青睞的GP所需的核心特質，第一是能夠找到好項目，至關重要的要在賽道里面能夠長期狩獵。第二，對于好項目，除了資金之外要有其他賦能，這些增值對于項目本身是有價值的。第三是能不能投在合適時點，獲得更好的安全邊際。“這對GP是非常大的挑戰，例如做到在首輪融資或者重要拐點能夠做到雪中送炭。”第四則要理解產業發展的規律性，不能以急切的心態去看待一個項目，要耐心陪伴它成長。

達泰資本葉衛剛從LP、GP以及政策環境三個層面梳理了問題。“LP層面，市場上愿意做LP的錢少了，由于前幾年投資方向主要是消費、互聯網，只要受過良好高等教育LP也看得懂，覺得GP的事情他也可以做，還更容易賺錢，所以LP紛紛選擇跨界。” 同時，這兩年出資主體更多是地方國資，單純的財務回報沒有那么吸引力，可能帶了很多附加條件，比如說招商引資，返投，一票復決權等，造成了GP的一些困擾。“上個月的備案新規仍未解決稅收的問題，現在做一個基金是20%還是35%，怎么才能夠拿到返稅等，困擾行業十幾年的這些問題，還尚未解決。”葉衛剛說。

這兩年隨著國家政策的引導，投資機會越來越向一些硬科技類領域聚焦，這些領域技術壁壘更高，不是每個受過良好高等教育的LP都能理解，因此給了擁有行業背景、系統打法的GP以機會。“過去十幾年我一直深耕半導體領域，過去是冷門，但近年半導體的業績在LP面前顯現了，所以募資方面有所收獲。正因為不容易，才需要有積累，同時堅持初心，一直耕耘，遲早有收獲的一天。”葉衛剛說。

創東方投資肖水龍則強調了“投小投早投科技”的匹配與“四寬一高”的訴求。“在資金匹配方面不能過于往前走，那樣會心里不踏實；但過于往后走，搶價格搶項目也存在風險，所以還是偏向高科技項目，以中長期為主。”同時肖水龍呼吁，在出資方面要爭取“四寬一高”，第一寬注冊，不必搶在本地注冊；第二寬出資，有些地方出資僅20%，但深圳可達到70%；第三是寬返投，比例低一點，范圍寬一點，在后端激勵方面放寬；第四是寬管理，LP要信任選擇的對象是優秀的機構；最后是高效率，希望建立高效回復的機制。

滿目琳瑯，LP如何選到優秀的GP：

產業發展為本，共建信任機制

由于全中國有近兩萬家注冊GP，作為市場LP可謂門庭若市，選擇非常之多。兩位LP方的代表深入討論了這個問題。

對于如何選擇優秀的管理人員，天津市海河產業基金張文瑩指出，作為政府引導基金來說，選取的管理人是作為機制投資人的決策出現的。“從募資端的角度，隨著資管新規和政策周期的變化，出資逐漸困難時，我們也幫助GP去當地國有企業溝通訴求和協調資源。從投資端來說，作為引導角色，我們也欣喜地發現很多GP比我們還了解天津企業。”

方遠隨后從人民幣基金跟美元基金的差異進行了補充。“與美元LP溝通更直接，拿業績說話；但人民幣基金需要GP更多站在LP角度理解財務的訴求。”

廣州新興基金付燕表示，五年前，對于政府引導基金只要完成政策目標即可，市場化母基金才最看重賺錢能力，但這兩年隨著LP越來越少，需求發生了重大變化。“目前的國資LP的需求越來越難以滿足，除了返投要求，還有財富指標和投決委跟投權之類的要求。即使GP同意了LP的要求，最后是否真的能夠完成，我比較擔憂。”

此外，在選擇GP時，除了財務因素，還要考慮產業因素。如果有一批新的基金管理人，還有一批作為行業老兵的白馬，如何去選擇也是一個問題。

針對這個問題，張文瑩表示，政府產業基金的首要目標是推動產業發展，其次才是追求經濟效益，所以LP跟GP經常會有利益上的沖突或者目的上的不一致。“無論大方向上多熱，如果說沒有產業的提升，那肯定不是好的投資。”

海河從最初圍繞產業升級，到逐漸具備了不同領域，不同投資周期母基金群，既體現了政府引導基金的長線思維，也是不斷擴展合作伙伴的范圍。“最開始可能選擇了私募行業最頂尖的白馬型或者綜合型頭部機構，后面隨著行業發展不斷擴展我們自己的視野，CVC類型的投資機構也是目前我們合作的重點，后面也會從專注于垂直領域的，例如半導體行業、新能源行業中選擇優質的合作伙伴。”

付燕強調了信任感。“包括GP對LP的信任，LP對GP的信任，即便是母基金依然是可以募、投、管、退；對于子基金是如果能夠有好的投資業績，也定會受到LP的追捧。”對于母基金，口碑也很重要。“大家都是政府引導基金，例如設置子基金時選擇在廣州還是深圳，能夠提供什么差異化的服務，對于LP也是一個拷問。”總之，經濟是有波峰波谷的，作為LP不能因為一時的價值波動去否定一個深耕行業十多年的GP。反過來GP對于LP也是這樣，“不同背景的LP可能提出不同訴求，GP對LP不信任感很強，總覺得好像LP很苛刻，所以溝通很重要。如果雙方能建立長期信任機制，持續長期的投資態勢大家都希望見到的景象。”

“卡脖子”問題下，如何聚焦行業選擇標的：

搬磚架橋搭積木，聽懂看到幫上忙

“卡脖子”環境下，目前業內都聚焦中國最迫切需要的產業。但當涌進非常多的資本和一些經驗較少的GP團隊，在這樣的環境下如何聚焦行業里面去做投資標的選擇也頗具挑戰性。

臨芯資本宋延延認為，2019年是硬科技投資比較重要的里程碑。“很多項目像雨后春筍一樣成長起來，中間確實參差不齊，要能真正投好，不僅是找出好標的，還要孵化持續成長。”當硬科技投資進入了深水區，他們也將過去的方法論進行了升級，在并購上是二產跟投資相結合，以及國際跟國內相結合，還有方法論七字絕“搬磚架橋搭積木”。“板磚越來越少時，需要架橋把好的技術跟人才嫁接到中國市場，搭積木則是把各種的資源整合到我們項目里來持續價值提升。只有在長期耕耘賽道里面的GP才會有這樣的能力向兩頭走。”宋延延說。

“我們比較喜歡投解決‘卡脖子’問題的海歸創業團隊，尤其是創立總部在中國能夠參與全球競爭的企業。”葉衛剛說道。葉衛剛提到達泰資本的要求可以總結為三句話——看得見，聽得懂，幫得上。首先，進入圈子要“看得到”。如硅谷背景的一些半導體公司，核心研發人員群體分布普遍較為集中，幾乎一半是華人，三分之二分布在十所學校；第二是聽得懂，達泰資本近年投的最好的項目，兩位創始人是想做一個能跟英偉達掰手腕的公司，由于一般人“聽不懂”，他們在其他投資機構面前碰壁了9次，最終才找到了達泰。第三是“幫得上”，天使輪公司的科學家們有技術，但在財務管理合規、政府關系、后續融資等方面還有所欠缺。

方遠最后進行了總結，分析了硬科技投資階段跟早期互聯網投資最大的區別，互聯網是創造新的需求，但是硬科技投資是在創造新的供給，投資邏輯可能不一樣，需要把握一些實質的機會。

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