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三未信安(688489)

事件概述

6月19日，三未信安發布《收購資產公告》，公司擬使用自有資金1.51億元收購廣州江南科友66.93%的股份，共計2074.98萬股。本次交易完成后，江南科友將成為公司的控股子公司。

豐富密碼系統產品矩陣，進一步擴展下游金融領域

從財務情況來看，2022年江南科友營業收入為1.18億，凈利潤為0.22億，凈資產0.76億，整體來看財務情況較為良好。從產品布局來看，根據江南科友官網，其主要產品為密碼整機及密碼系統，包含主機安全設備、終端安全模塊、密碼服務基礎設施、密鑰管理系統、主機運維審計系統、數據庫運維審計系統等密碼相關產品。從下游領域來看，江南科友的密碼解決方案主要應用于銀行、保險、證券等金融領域，在金融等重要行業的密碼應用占據著主導地位，在業內享有的良好聲譽。我們認為，此次收購將進一步擴充其密碼系統業務的產品矩陣，并且有助于公司進一步拓展供應商生態較為穩定的金融領域客戶，結合公司自身的密碼芯片與密碼板卡業務，發揮業務協同效應。

商密行業全鏈布局，自研芯片實現收入

公司目前形成芯片-板卡-整機-系統商密全鏈產品布局，有望核心受益于商密行業加速成長。2022年公司密碼板卡、密碼整機、密碼系統收入分別為0.46/1.28/1.43億元，同比增長-40.22%/7.85%/143.69%。其中，1）密碼系統營收增速迅猛，主要由于公司系統產品在證券等領域實現放量，公司向下拓展系統業務整體進展順利。2）自研芯片方面，公司首款自研密碼安全芯片XS100于2022年年中成功量產，并于當年在物聯網領域實現約641萬的收入，有望伴隨著下游物聯網終端實現持續放量。此外，公司自研芯片已逐漸搭載于自研密碼板卡與整機中，有望持續優化產品成本，鞏固競爭優勢。

投資建議

公司為商密行業較為稀缺的縱向一體化廠商。公司研發實力強勁，起家于商密行業中高壁壘的板卡/整機領域，向上自研芯片帶來成本、性能優勢，向下拓展系統打開成長空間，我們認為公司有望在短/中/長期均享受到行業加速發展帶來的紅利。此外，公司高性能自研芯片打開物聯網市場，構筑第二成長曲線，業績有望高速增長。我們預計公司2023年-2025年的營業收入分別為4.82/6.76/8.74億元，歸母凈利潤分別為1.67/2.22/2.76億元。維持買入-A的投資評級，12個月目標價為97.50元，相當于2024年50倍的動態市盈率。

風險提示：政策落地情況不及預期、行業競爭加劇、密碼芯片落地不及預期。

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