本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

在此前的兩篇文章中，我們已經(jīng)對(duì)國(guó)內(nèi)PD-1抑制劑的市場(chǎng)格局和發(fā)展前景進(jìn)行了全面剖析。在肯定了PD-1抑制劑市場(chǎng)價(jià)值的同時(shí)，也明確了適應(yīng)癥擴(kuò)增將是PD-1抑制劑未來(lái)爭(zhēng)奪的核心戰(zhàn)場(chǎng)。

(資料圖)

盡管我們的觀點(diǎn)已經(jīng)十分明確，但卻始終缺少對(duì)于各家PD-1抑制劑公司的解析，在已經(jīng)上市的11款PD-1抑制劑中，誰(shuí)將是潛力最大的呢？接下來(lái)，我們將從適應(yīng)癥布局角度切入，進(jìn)一步深度剖析國(guó)產(chǎn)PD-1企業(yè)們的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

01百濟(jì)神州

替雷利珠單抗（百澤安）是國(guó)產(chǎn)PD-1抑制劑第一梯隊(duì)中獲批最晚的產(chǎn)品，但卻是營(yíng)收增速最快的。其2022年?duì)I收已經(jīng)達(dá)到28.59億元，反超信達(dá)生物成為國(guó)內(nèi)營(yíng)收規(guī)模第二的PD-1藥物。

營(yíng)收的快速增長(zhǎng)與適應(yīng)癥的快速獲批密不可分，目前百澤安已經(jīng)獲批8大癌種的11項(xiàng)適應(yīng)癥，為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中獲批癌種和適應(yīng)癥最多的國(guó)產(chǎn)PD-1藥物。

圖：百濟(jì)神州獲批適應(yīng)癥，來(lái)源：錦緞研究院

眾所周知，肺癌是PD-1抑制劑最核心的競(jìng)爭(zhēng)賽道。在這一賽道中，百濟(jì)神州可算是布局較為全面的公司，已經(jīng)獲批一線鱗狀NSCLC（非小細(xì)胞癌）、一線非鱗狀NSCLC、二線NSCLC三個(gè)適應(yīng)癥。不過(guò)，隨著中國(guó)PD-1企業(yè)對(duì)于肺癌賽道的重視，一線鱗狀NSCLC和一線非鱗狀NSCLC適應(yīng)癥已經(jīng)涌入大量玩家，競(jìng)爭(zhēng)趨于白熱化。

其他癌種方面，百澤安拿下了鼻咽癌、尿路上皮癌、食管鱗癌、霍奇金淋巴癌、肝細(xì)胞癌、胃癌及胃食管結(jié)合部腺癌（GC&GEJC）、微衛(wèi)星高度不穩(wěn)定型腫瘤（MSI-H實(shí)體瘤）7大癌種。這其中，分別在鼻咽癌、食管鱗癌、GC&GEJC適應(yīng)癥獲得了一線療法。

總的來(lái)看，百澤安是現(xiàn)階段中國(guó)適應(yīng)癥拓展最為迅速的PD-1抑制劑，僅今年上半年，它就拿下了GC&GEJC和食管鱗癌兩大新的適應(yīng)癥。目前，獲批GC&GEJC一線療法的只有百濟(jì)神州和信達(dá)生物兩家，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較為寬松，有望幫助公司獲得新的增長(zhǎng)。

過(guò)去兩年，百澤安是新增適應(yīng)癥最多的PD-1抑制劑，同時(shí)也是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最猛的。伴隨后續(xù)適應(yīng)癥的不斷拓寬，百澤安高速增長(zhǎng)勢(shì)頭或?qū)⒌玫窖永m(xù)，它可能將是目前中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力最強(qiáng)的PD-1產(chǎn)品。

02 恒瑞醫(yī)藥

恒瑞醫(yī)藥是國(guó)內(nèi)最關(guān)注PD-1抑制劑的藥企之一。目前，恒瑞旗下已經(jīng)有兩款PD-1產(chǎn)品上市，分別是PD-1抑制劑卡瑞利珠單抗（艾瑞卡）和PD-L1抑制劑阿得貝利單抗。

艾瑞卡作為恒瑞醫(yī)藥的營(yíng)收支柱產(chǎn)品，即使最近兩年因醫(yī)保談判而價(jià)格驟降，整體營(yíng)收規(guī)模也開始收窄，但其卻依然是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額最大的PD-1產(chǎn)品。不過(guò)從獲批適應(yīng)癥角度分析，艾瑞卡共拿下5大癌種的9項(xiàng)適應(yīng)癥，已經(jīng)被百澤安所超越。

為了扭轉(zhuǎn)艾瑞卡的疲態(tài)，恒瑞醫(yī)藥推出了第二款PD-1產(chǎn)品阿得貝利單抗，并在今年3月成功獲批小細(xì)胞肺癌這一藍(lán)海適應(yīng)癥。截至目前，僅有阿得貝利單抗和復(fù)宏漢霖的斯魯利單抗獲批這一適應(yīng)癥。

圖：恒瑞醫(yī)藥獲批適應(yīng)癥，來(lái)源：錦緞研究院

著眼未來(lái)，阿得貝利單抗將與艾瑞卡形成適應(yīng)癥互補(bǔ)的態(tài)勢(shì)。針對(duì)肺癌這一核心癌種，恒瑞醫(yī)藥率先獲批一線鱗狀NSCLC、一線非鱗狀NSCLC和一線小細(xì)胞肺癌三大核心適應(yīng)癥，是現(xiàn)階段布局最全面的藥企。

其他癌種方面，艾瑞卡拿下鼻咽癌、食管鱗癌、肝細(xì)胞癌的一線療法，尤其在肝細(xì)胞癌一線療法這一適應(yīng)癥僅有信達(dá)生物一個(gè)對(duì)手，有望成為新的增量市場(chǎng)。

從整體看，恒瑞醫(yī)藥依然將PD-1抑制劑視為重要的戰(zhàn)略布局，且一直在努力夯實(shí)其在核心癌種的布局。雖然艾瑞卡競(jìng)爭(zhēng)力有所下降，但阿得貝利單抗無(wú)疑彌補(bǔ)了部分短板，疊加恒瑞超強(qiáng)的營(yíng)銷渠道，投資者依然可以對(duì)其PD-1產(chǎn)品有所期待。

03 信達(dá)生物

信迪利單抗（達(dá)伯舒）曾經(jīng)是國(guó)內(nèi)PD-1抑制劑營(yíng)收規(guī)模僅次于艾瑞卡的產(chǎn)品，可隨著百澤安各適應(yīng)癥的快速獲批，達(dá)伯舒如今已經(jīng)只能排在國(guó)內(nèi)PD-1抑制劑的第三位。

百濟(jì)神州與恒瑞醫(yī)藥均在肺癌適應(yīng)癥大做文章，信達(dá)生物也做了同樣的努力。今年5月，達(dá)伯舒獲批EGFR耐藥的非鱗狀NSCLC適應(yīng)癥，這是首個(gè)獲批這一藍(lán)海適應(yīng)癥的PD-1藥物，也向市場(chǎng)展現(xiàn)了達(dá)伯舒的營(yíng)收增長(zhǎng)潛力。其他癌種方面，達(dá)伯舒雖然獲批適應(yīng)癥數(shù)量不多，但一線肝癌和一線GC&GEJC都是價(jià)值很高的適應(yīng)癥，分別與百濟(jì)神州和恒瑞醫(yī)藥直接競(jìng)爭(zhēng)。

圖：信達(dá)生物獲批適應(yīng)癥，來(lái)源：錦緞研究院

盡管信達(dá)生物獲批適應(yīng)癥數(shù)量不如百濟(jì)神州和恒瑞醫(yī)藥，但獲批適應(yīng)癥的含金量卻并不比前兩者低。從這一點(diǎn)看，信達(dá)管理層在達(dá)伯舒的運(yùn)營(yíng)上還是很有想法的，這也保證了信達(dá)能夠穩(wěn)居PD-1第一梯隊(duì)。

04 君實(shí)生物

依靠小適應(yīng)癥黑色素瘤的快速切入，特瑞普利單抗（拓益）搶先成為國(guó)內(nèi)第一款獲批上市的國(guó)產(chǎn)PD-1抑制劑。然而，由于核心肺癌戰(zhàn)場(chǎng)的拓局乏力，拓益也成為第一梯隊(duì)中最先掉隊(duì)的產(chǎn)品，尤其是2021年其營(yíng)收僅為4.12億元。

拓益是第一梯隊(duì)中唯一沒(méi)有拿下鱗狀NSCLC的 ，甚至其拿下一線非鱗狀NSCLC也是在2022年9月，進(jìn)度明顯落后于百濟(jì)神州、信達(dá)生物和恒瑞醫(yī)藥。除肺癌適應(yīng)癥拓展緩慢外，拓益所拿下的適應(yīng)癥含金量也并不太高，僅有鼻咽癌和食管鱗癌兩項(xiàng)一線療法，而且賽道競(jìng)爭(zhēng)也比較激烈。

圖：君實(shí)生物獲批適應(yīng)癥，來(lái)源：錦緞研究院

遲遲無(wú)法在肺癌戰(zhàn)場(chǎng)取得突破的情況下，失去先發(fā)優(yōu)勢(shì)的拓益或?qū)^力爭(zhēng)奪輔助治療和新輔助治療戰(zhàn)場(chǎng)。手術(shù)前的新輔助以及術(shù)后的輔助治療被用來(lái)提升患者預(yù)后效果，化療是目前應(yīng)用最廣泛的輔助治療手段，但效果卻很一般，這就給PD-1抑制劑留下了很大的市場(chǎng)空間。

現(xiàn)階段，拓益有4項(xiàng)新輔助/輔助治療管線已經(jīng)進(jìn)入臨床 III 期，涉及非小細(xì)胞肺癌、肝癌、胃癌、食管鱗癌這四大癌癥賽道。輔助治療戰(zhàn)場(chǎng)或是拓益扭轉(zhuǎn)敗局所剩不多的機(jī)會(huì)了，而這也將成為決定君實(shí)生物業(yè)績(jī)的關(guān)鍵。

05 康方生物

康方生物的派安普利單抗（安尼可）雖然上市時(shí)間較晚，但卻是第二梯隊(duì)中營(yíng)收規(guī)模最高的PD-1產(chǎn)品，其2022年?duì)I收達(dá)5.58億元。再加上康方獲批的PD-1/CTLA-4雙抗藥物卡度尼利單抗（開坦尼）的5.46億元，康方生物合計(jì)在PD-1這一靶點(diǎn)上的銷售規(guī)模已經(jīng)突破10億元。

從適應(yīng)癥分析，安尼可并沒(méi)有太多的過(guò)人之處，已經(jīng)獲批的三大適應(yīng)癥的競(jìng)爭(zhēng)也都比較激烈。但就是在這樣的情況下，安尼可依然取得超過(guò)5.5億元的營(yíng)收，這一方面因?yàn)樗鞘讉€(gè)采用Fc段改造IgG1亞型的新型PD-1單抗，具有更好的穩(wěn)定性，另一方面則是得益于正大天晴強(qiáng)大的銷售隊(duì)伍。

圖：康方生物獲批適應(yīng)癥，來(lái)源：錦緞研究院

與安尼可紅海拼殺不同，開坦尼獲批的宮頸癌適應(yīng)癥則暫時(shí)沒(méi)有其他PD-1抑制劑與它競(jìng)爭(zhēng)，再加上不少醫(yī)生的超適應(yīng)癥使用，使得開坦尼剛一上市就展現(xiàn)了強(qiáng)大的營(yíng)收能力。

伴隨安尼可和開坦尼適應(yīng)癥的不斷擴(kuò)增，康方生物或?qū)⒊蔀樽钍荜P(guān)注的新興PD-1企業(yè)。

06 其他公司

除前述分析的5家主要公司外，譽(yù)衡生物、康寧杰瑞、基石藥業(yè)、復(fù)宏漢霖和樂(lè)普生物也均有PD-1產(chǎn)品上市，只不過(guò)目前獲批適應(yīng)癥還很少，因此就將它們放到一起進(jìn)行分析。

圖： 其他公司獲批適應(yīng)癥，來(lái)源： 錦緞研究院

康寧杰瑞的恩沃利單抗（恩維達(dá)）是全球首個(gè)皮下注射PD-L1抑制劑，老牌藥企先聲藥業(yè)擁有其商業(yè)化權(quán)益。

恩維達(dá)獲批的適應(yīng)癥為MSI-H實(shí)體瘤，這原本是一個(gè)藍(lán)海市場(chǎng)，只有百濟(jì)神州的百澤安有所布局。但看到機(jī)會(huì)的并非只有康寧杰瑞一家，復(fù)宏漢霖和樂(lè)普生物也都布局了這一適應(yīng)癥，因此導(dǎo)致MSI-H實(shí)體瘤上市的產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)達(dá)到4款，競(jìng)爭(zhēng)即將進(jìn)入白熱化。這種背景下，康寧杰瑞、樂(lè)普生物的原本適應(yīng)癥差異化優(yōu)勢(shì)也就蕩然無(wú)存了。

對(duì)比之下，復(fù)宏漢霖的斯魯利單抗（漢斯?fàn)睿﹦t依靠在肺癌這一核心戰(zhàn)場(chǎng)的布局，取得了不俗的銷量，上市未滿一年?duì)I收規(guī)模就達(dá)到3.39億元。尤其在小細(xì)胞肺癌這一適應(yīng)癥，漢斯?fàn)钍堑谝豢瞰@批的產(chǎn)品，領(lǐng)先恒瑞醫(yī)藥的阿得貝利單抗2個(gè)月上市，這有望成為漢斯?fàn)顮I(yíng)收增長(zhǎng)的關(guān)鍵。

此外，基石藥業(yè)的舒格利單抗（擇捷美）雖然沒(méi)有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但同樣在肺癌這一核心戰(zhàn)場(chǎng)做到了差異化，其是國(guó)內(nèi)第一款獲批III期肺癌階段PD-1藥物。

對(duì)于肺癌患者而言，III期是一個(gè)關(guān)鍵階段，處于早期和晚期之間，又稱為局部晚期非小細(xì)胞肺癌。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，全球有三分之一的肺癌患者在確診的時(shí)候就已經(jīng)處于Ⅲ期階段，且有相當(dāng)一部分患者已經(jīng)不再具備手術(shù)治療的條件。

現(xiàn)階段，III期肺癌主要是進(jìn)行放化療治療，且有不少患者效果欠佳，而擇捷美的出現(xiàn)則給III期肺癌患者提供了全新的選擇。可以說(shuō)擇捷美很好的進(jìn)行了差異化布局，這也是為何它能夠獲得輝瑞認(rèn)可而引進(jìn)的原因。

在此前的文章中，我們已經(jīng)對(duì)比過(guò)K藥的適應(yīng)癥，中國(guó)PD-1抑制劑的市場(chǎng)依然有極大的市場(chǎng)空間。只不過(guò)，在PD-1賽道未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中，新適應(yīng)癥將成為破局的關(guān)鍵。PD-1賽道并非沒(méi)有機(jī)會(huì)了，只是不再被資本市場(chǎng)無(wú)腦看多了，唯有做好產(chǎn)品差異化布局，及早搶占核心適應(yīng)癥，才能破除所謂的內(nèi)卷。

放眼未來(lái)，PD-1賽道的競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)則也就是適應(yīng)癥布局的競(jìng)爭(zhēng)。

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