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事件。8 月21日，最新LPR報價顯示：1年期LPR為3.45%，較上月下調10BP；5年期以上LPR為4.2%，較上月沒有變化。

為什么5年LPR沒有跟隨性下調？維持商業銀行利潤是關鍵。當前商業銀行凈息差快速收窄，已經開始影響到貨幣政策的正常傳導，為此23Q2《貨幣政策執行報告》專欄一專門論述了我國商業銀行利潤的合理性。

8月18日國家金融監督管理總局公布23Q2商業銀行凈息差，其中總體水平與23Q1持平于1.74%的歷史低位，而大型商業銀行和股份制商業銀行分別下降2BP至1.67%和1.81%。商業銀行凈息差總體水平尚未恢復至《合格審慎評估實施辦法》該項目滿分標準（1.80%）。本次5年期LPR“按兵不動”的主要原因或指向的就是穩定商業銀行利潤，以補充核心一級資本和上繳財政利潤。

另外，存量房貸利率下調或已在路上，為防止商業銀行利潤被過度壓縮或也是本次5年期LPR未變的重要因素。8 月20日公布的金融支持實體經濟和防范化解金融風險電視會議內容專門強調“要繼續推動實體經濟融資成本穩中有降，規范貸款利率定價秩序，統籌考慮增量、存量及其他金融產品價格關系”，其中值得關注的就是對存量金融產品價格的新提法。事實上，央行對于存量房貸利率調整的定調并非第一次改變，7月14日央行貨幣政策司司長鄒瀾對此表示的是“按照市場化、法治化原則，我們支持和鼓勵商業銀行與借款人自主協商變更合同約定，或者是新發放貸款置換原來的存量貸款”，而到了8月1日的下半年工作會議上，央行提出“指導商業銀行依法有序調整存量個人住房貸款利率”。8月17日23Q2貨政報告中提出“居民信貸成本穩中有降”，替換掉之前“個人消費信貸成本穩中有降”的表述。結合上述最新變化，我們認為最新的“統籌”表態實更為積極，而結合本次5年期LPR沒有下調，我們后續或能看到存量房貸利率下調工作的實質性推進，而這對緩和居民“月供”壓力以及“提前還款”行為將有直接效果。

還有增量政策嗎？第一步仍需緩和商業銀行負債端成本，我們仍然期待后續存款利率下調和降準操作。當前問題在于房地產、地方融資平臺的風險化解可能都需要商業銀行部門介入，地產銷售不振需要降息穩定居民購房偏好，需存量房貸利率下調以緩和居民“提前還款”行為，“制定實施一攬子化債方案”同樣離不開商業銀行的配合。而商業銀行的利潤是一定的，且需要優先滿足自身資本金的需要，這二者之間的矛盾只能通過緩和商業銀行負債端成本來解決。一方面，存款利率的進一步調整或已在鋪墊，23Q2貨政報告將貸款利率和存款利率的調整并列，指出“持續發揮貸款市場報價利率改革和存款利率市場化調整機制的重要作用”，金融支持實體經濟和防范化解金融風險電視會議也強調“發揮好存款利率市場化調整機制的重要作用，增強金融支持實體經濟的可持續性”。1年期LPR下調及10年期國債收益率低位也有助于存款利率調整。另一方面，降準對于緩和商業銀行成本壓力有更為直接的效果，23Q1貨政報告摘要提出“綜合運用多種貨幣政策工具”，也為后續可能采取的降準操作預留空間，我們維持9月有一次全面降準25bp的判斷不變。當商業銀行負債端成本緩和后，后續LPR下降的空間自然會打開。

風險提示：穩增長政策不及預期，房地產市場不確定性加大。

證券分析師：賈東旭 屠強 王勝

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